Podcast gospodarczy - styczeń 2023, słuchaj na: Spotify | Google Podcasts | Anchor

Usługi

Bezpłatne szkolenia i konferencje F-Trust

Prowadzimy szkolenia zarówno dla początkujących jak i zaawansowanych inwestorów.

zapisz się >

Cała wiedza na temat funduszy w jednym miejscu

Inwestowanie to proces, który wymaga cyklicznej pracy, w F-Trust analizujemy fundusze zaczynając od podejścia makro, a kończąc na doborze funduszy do portfela inwestycyjnego.

cały proces >

Cała wiedza na temat funduszy w jednym miejscu

Inwestowanie to proces, który wymaga cyklicznej pracy, w F-Trust analizujemy fundusze zaczynając od podejścia makro, a kończąc na doborze funduszy do portfela inwestycyjnego.

cały proces >
Produkty

IKE/IKZE

Najbardziej efektywne oszczędzanie na emeryturę,porównaj nasze produkty IKE i IKZE.

IKE i IKZE >

Usługa Zarządzania Portfelem

Możliwość inwestowania zgodnie ze strategią inwestycyjną uszytą na miarę.

Zarządzanie portfelem >

Szybkie wyszukiwanie funduszy:

Jak inwestować w F-trust?

PRZEZ INTERNET na naszej Platformie Funduszy - jedynym takim narzędziu w Polsce

więcej >

NA SPOTKANIU Z DORADCĄ Dojedziemy we wskazane miejsce w całej Polsce, spotkanie jest zawsze bezpłatne.

więcej >

W PLACÓWCE F-TRUST Przyjdź i porozmawiaj o inwestowaniu w miłej atmosferze.

więcej >

Wszystkie produkty nabyte na spotkaniu z naszymi doradcami będą dla Ciebie widoczne na Twojej Platformie Funduszy.

więcej >
Analizy

Cała wiedza na temat funduszy w jednym miejscu

Inwestowanie to proces, który wymaga cyklicznej pracy, w F-Trust analizujemy fundusze zaczynając od podejścia makro, a kończąc na doborze funduszy do portfela inwestycyjnego. Każdy etap naszej pracy powtarzamy w stałych terminach – tak aby klienci mogli wspólnie z nami analizować swoje inwestycje.

Etapy procesu:

F-Trust - barometr gospodarczy Barometr gospodarczy (7-9 dzień każdego miesiąca) F-Trust - raport Raport miesięczny (14-16 dzień każdego miesiąca) F-Trust - modele inwestycyjne ikona Modele inwestycyjne (23-25 dzień każdego miesiąca) F-Trust - ranking fudnuszy ikona Ranking funduszy (3-5 dzień każdego miesiąca) Pokaż cały proces >

Zespół analityczny

Zespół Analityczny F-Trust

Poznaj poglądy ludzi, którzy pomagają klientom F-Trust podejmować decyzje inwestycyjne i w ten sposób zarabiać.

Poznaj nas >
Narzędzia

Inwestuj przez internet w łatwy sposób (masz do wybory ponad 1000 polskich oraz zagranicznych funduszy inwestycyjnych).

Dodatkowo dzięki Platformie zyskasz dostęp do portfeli modelowych, materiałów edukacyjnych oraz portfela treningowego.


Platforma Funduszy >

Wyszukiwarka funduszy

Skorzystaj z zaawansowanej wyszukiwarki, która w łatwy sposób pozwala odnaleźć się w naszej ofercie ponad 1000 polskich oraz zagranicznych funduszy inwestycyjnych.

Wyszukiwarka funduszy >

Kalkulator stopy zwrotu

Stopy zwrotu ponad 1000 funduszy polskich i zagranicznych w jednym miejscu.

Notowania funduszy >

Bezpłatne szkolenia i konferencje F-Trust

Prowadzimy szkolenia zarówno dla początkujących jak i zaawansowanych inwestorów.

zapisz się >

Cała wiedza na temat funduszy w jednym miejscu

Inwestowanie to proces, który wymaga cyklicznej pracy, w F-Trust analizujemy fundusze zaczynając od podejścia makro, a kończąc na doborze funduszy do portfela inwestycyjnego.

cały proces >

Cała wiedza na temat funduszy w jednym miejscu

Inwestowanie to proces, który wymaga cyklicznej pracy, w F-Trust analizujemy fundusze zaczynając od podejścia makro, a kończąc na doborze funduszy do portfela inwestycyjnego.

cały proces >

ikona Fundusze inwestycyjne

Ponad 1000 funduszy polskich i zagranicznych, dostęp do wszelkich rynków połączony z płynnością, bezpieczeństwem i elastycznością.

Fundusze inwestycyjne >

ikona IKE/IKZE

Najbardziej efektywne oszczędzanie na emeryturę. Sprawdź naszą ofertę.

IKE i IKZE >

ikona Usługa Zarządzania Portfelem

Rozwiązania szyte na miarę dostępne od 1MLN zł. Pełnimy funkcję agenta firmy inwestycyjnej Caspar Asset Management S.A.

Zarządzanie portfelem >

Jak inwestować w F-Trust?

ikona W PLACÓWCE F-TRUST Przyjdź i porozmawiaj o inwestowaniu w miłej atmosferze.

Znajdź placówkę >

ikona PRZEZ INTERNET na naszej Platformie Funduszy

Otwórz konto na Platformie >

ikona NA SPOTKANIU Z DORADCĄ Dojedziemy we wskazane miejsce w całej Polsce.

Umów się na spotkanie >

Wszystkie produkty nabyte na spotkaniu z naszymi doradcami będą dla Ciebie widoczne na Platformie Funduszy.

więcej >

Cała wiedza na temat funduszy w jednym miejscu

Inwestowanie to proces, który wymaga cyklicznej pracy, w F-Trust analizujemy fundusze zaczynając od podejścia makro, a kończąc na doborze funduszy do portfela inwestycyjnego.

Etapy procesu:

F-Trust - barometr gospodarczy Barometr gospodarczy (7-9 dzień każdego miesiąca) F-Trust - raport Raport miesięczny (14-16 dzień każdego miesiąca) F-Trust - modele inwestycyjne ikona Modele inwestycyjne (23-25 dzień każdego miesiąca) F-Trust - ranking fudnuszy ikona Ranking funduszy (3-5 dzień każdego miesiąca) Pokaż cały proces >

Zespół analityczny

Poznaj poglądy ludzi, którzy pomagają klientom F-Trust podejmować decyzje inwestycyjne i w ten sposób zarabiać.

Poznaj nas >

Platforma Funduszy Inwestycyjnych

Platforma FunduszyInwestuj przez internet w łatwy sposób (masz do wybory ponad 1000 polskich oraz zagranicznych funduszy inwestycyjnych).

Dodatkowo dzięki Platformie zyskasz dostęp do portfeli modelowych, materiałów edukacyjnych oraz portfela treningowego.


Platforma Funduszy >

Wyszukiwarka funduszy

Wyszukiwarka funduszy inwesycyjnych Skorzystaj z zaawansowanej wyszukiwarki, która w łatwy sposób pozwala odnaleźć się w naszej ofercie ponad 1000 polskich oraz zagranicznych funduszy inwestycyjnych.

Wyszukiwarka funduszy >

Kalkulator stopy zwrotu

Stopy zwrotu funduszy inwestycyjnych Stopy zwrotu ponad 1000 funduszy polskich i zagranicznych w jednym miejscu.

Notowania funduszy >

Ring Caspara: Nowy lepszy świat?

Z Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Piotrem Przedwojskim, doradcą inwestycyjnym, o ChatGPT, sztucznej inteligencji, teście Turinga i doborze życiowego partnera przez program komputerowy, rozmawia Piotr Gajdziński.


– Na przełomie roku wybuchło na świecie ogromne zainteresowanie aplikacją ChatGPT. Miliony ludzi pobrało program, który pisze teksty, wiersze i prace z różnych dziedzin. Czy świat nagle zaroił się od osób pragnących zostać Hemingwayami lub Słowackimi? Na to wygląda, bo twórca programu, spółka OpenAI, stała się najgorętszym start-upem początku roku.

Piotr Przedwojski: – Najpierw kilka zdań o start-upach. W ubiegłym roku, jeśli chodzi o fundusze ventures capital, mieliśmy prawdziwą katastrofę, ale branża sztucznej inteligencji (to właśnie w niej działa spółka OpenAI) cieszyła się bardzo dużym zainteresowaniem, napłynęło do niej więcej pieniędzy niż w ciągu ostatnich pięciu lat. Trudno nie uznać tego za hossę. Ale przejdźmy do sztucznej inteligencji, bo to ciekawsze. Po pierwsze, to określenie jest mocno na wyrost, bo w istocie jest to tylko znajdowanie wzorców. Po prostu program komputerowy jest uczony wyszukiwać i stosować wzorce, więc jeśli temu programowi pokażemy 100 lub 200 tysięcy wzorców, to on nauczy się na przykład, że kot to jest kot. Tylko tyle i aż tyle. Program ma zdolność uczenia się oraz generalizowania i, na podstawie wprowadzonych wcześniej informacji, umiejętność rozpoznawania podobnych rzeczy, ale ma to bardzo niewiele wspólnego z funkcjonowaniem ludzkiego mózgu. Bez wątpienia sztuczna inteligencja jest od niego wielokrotnie mniej skomplikowana. Przy czym jeśli będzie zasilana wieloma informacjami, to być może znajdzie jakieś wzorce, których ludzki mózg zobaczyć nie jest w stanie.


– To już bardzo dużo!

Piotr Przedwojski: – Tak, ale prawdziwa inteligencja, a nie sztuczna, to jest rozumienie, świadomość. A sztuczna inteligencja jest jedynie wyspecjalizowanym narzędziem, które możemy stosować do określonych celów. W medycynie na przykład do wykrywania patologicznych zmian w płucach. Jeśli ten program zostanie zasilony wieloma wzorcami, to on będzie te patologiczne zmiany znajdował nawet lepiej niż człowiek.

Błażej Bogdziewicz: – Okazuje się jednak, że sztuczna inteligencja nie ze wszystkim daje sobie radę tak łatwo, jak z wyszukiwaniem patologicznych zmian w płucach, nerkach, czy sercu. Zupełnie niedawno, trzy, cztery lata temu, cały świat dyskutował o samochodach autonomicznych, których funkcjonowanie też jest przecież oparte na sztucznej inteligencji. Nie tylko zresztą dyskutował, bardzo intensywnie nad tym pracował, Ford na przykład zapowiadał wypuszczenie modelu całkowicie pozbawionego kierownicy. Mówiono o nadchodzącej szybkimi krokami gigantycznej rewolucji w transporcie. Gdy dzisiaj rozmawiamy z przedstawicielami spółek, które tym się zajmują, to są oni znacznie bardziej sceptyczni i już wiadomo, że tamte zapowiedzi w ciągu najbliższych lat się nie spełnią.

Piotr Przedwojski: – Wracając do ChatGPT i wysypu nowych Hemingwayów. Nie będzie ich. To jest program zdolny do przeanalizowania w ciągu bardzo krótkiego czasu tysięcy czy milionów funkcjonujących już w przestrzeni publicznej tekstów na podobny temat, znalezienia wzorców i na tej podstawie „napisania” nam swojego tekstu. Jest to więc tylko kompilacja, z której często zresztą wychodzą głupoty.


– Poprosiłem córkę, licealistkę, o przetestowanie ChatGPT i ona w pełni Twoją opinię potwierdza.

Piotr Przedwojski: – No właśnie, te teksty często nawet na pierwszy rzut oka dobrze wyglądają, ale później okazują się bardzo miałkie. Nie oczekujmy od nich żadnej mądrości, to po prostu kompilacja milionów prac podana w nieco inny sposób.

Błażej Bogdziewicz: – Skąd tak szeroki odzew na ChatGPT? Wydaje się, że przy pewnych, banalnych i raczej krótszych rozmowach, to narzędzie sprawia wrażenie, jakby zdało test Turinga. Autor testu, Alan Turing, matematyk, kryptolog, współtwórca informatyki, walnie przyczynił się do złamania niemieckiej maszyny szyfrującej Enigma, a już po wojnie sformułował test pozwalający odróżnić w rozmowie maszynę od człowieka. ChatGPT, jak się okazuje, ten test zdaje, więc osiągnęła jakiś tam poziom inteligencji. Przy czym – to bardzo ważne zastrzeżenie – dotyczy to rozmów krótszych i na proste tematy, bo już przy trudniejszych dramatycznie sobie nie radzi. Ale stwarza iluzję…

Piotr Przedwojski: – Chciałbym tu poczynić jeszcze jedno zastrzeżenie, tym razem dotyczące testu Turinga. Program naśladuje innych rozmówców, a więc również ludzi, co może stwarzać wrażenie, że jest czymś rozumnym. A nie jest!

Błażej Bogdziewicz: – Dlatego mówię, że dotyczy to prostszych rozmów, bo gdy tematy są już bardziej skomplikowane, to od razu wiesz, że nie masz do czynienia z człowiekiem. W tym momencie dochodzimy do fundamentalnych pytań o to, czym jest sztuczna inteligencja, czym jest inteligencja i czym jest człowiek…

Piotr Przedwojski: – I czym jest świadomość.

Błażej Bogdziewicz: – Tak, i czym jest świadomość, wolna wola i tak dalej. Część ludzi zajmujących się sztuczną inteligencją stoi na stanowisku, że to tylko i wyłącznie moce obliczeniowe. Mówiąc wprost – oni uważają, że jak moce obliczeniowe będą wystarczająco duże, to maszyna uzyska świadomość. Jest taki pogląd i choć sam się z tym nie zgadzam, to mam wrażenie, że on nie jest odosobniony. Raczej przeciwnie. Naprawdę jest bardzo wielu ludzi przekonanych, że odpowiednio szybki komputer jest w stanie osiągnąć poziom ludzkiej inteligencji, że w jakiś sposób komputer jest w stanie osiągnąć świadomość. Tymczasem, czym innym jest obliczanie czegoś w bardzo krótkim czasie, a czym innym rozumienie tych obliczeń. W mojej ocenie maszyna nie będzie w stanie rozumieć i to jest coś, co odróżnia sztuczną inteligencję od tej prawdziwej. Tak jak mówił Piotr – sztuczna inteligencja może rozpoznawać wzorce, być w tym naprawdę dobra i użyteczna, ale ona nie będzie tego całego procesu rozumiała.

Piotr Przedwojski: – Ludzki mózg jest wielokrotnie bardziej skomplikowany niż najbardziej skomplikowane maszyny zbudowane przez człowieka. Przy czym, żeby nie było wątpliwości – uważam, że to co nazywamy sztuczną inteligencją, czyli rozpoznawanie wzorców, jest bardzo użyteczne i znaczenie tego będzie rosło. Pamiętajmy jednak, że wiele zależy od tego kto i jak uczy maszynę wzorców, bo to jest dla całego procesu kluczowe.


– Chciałem zapytać, gdzie właściwie dzisiaj jesteśmy? Sztuczna inteligencja wkroczyła w nasze życie już dość dawno i z przytupem: cyfrowi asystenci w smartfonach i komputerach, wyszukiwanie internetowe, tłumaczenia maszynowe, roboty… Więc to już jest przełom, czy przełom jest jeszcze przed nami?

Błażej Bogdziewicz: – Sądzę, że raczej jesteśmy dopiero na początku drogi. Wydaje się, że jeśli chodzi o moce obliczeniowe, jesteśmy jeszcze przed przełomem i możliwości w tej dziedzinie będą w najbliższej przyszłości rosły. Niektórzy, i wcale nie jest ich mało, sądzą, że sztuczna inteligencja przerośnie ludzką. Yuval Harari, izraelski historyk i autor takich światowych bestsellerów, jak „Sapiens: od zwierząt do bogów” i „Homo deus: krótka historia jutra” jest zdania, że wkrótce sztuczna inteligencja będzie potrafiła lepiej dobrać nam życiowego partnera niż my sami. Oczekiwania są ogromne, ale one często okazują się ulotne. Podałem już przykład autonomicznych samochodów, ale oczywiście takich „ślepych uliczek” było więcej. Jestem jednak pewien, że sztuczna inteligencja będzie się rozwijała, będzie coraz lepsza, jej zastosowanie się zwiększy i będzie wkraczała do coraz to nowych dziedzin naszego życia. Natomiast z racji tego, że ona jednak nie rozumie tego co robi, zawsze będzie możliwość popełnienia przez nią spektakularnego błędu.


– Zagrożenie.

Błażej Bogdziewicz:Tak. Im lepiej te narzędzia będą się spisywały, im bardziej będą wkraczały w nasze życie…


– I to życie regulowały.

Błażej Bogdziewicz: – Tym bardziej będziemy się od niej uzależniali. To trochę droga na skróty, a ludzkość lubi skróty. I za jakiś czas, jeśli nadmiernie się od sztucznej inteligencji uzależnimy, może dojść do katastrofalnych błędów.

Piotr Przedwojski: – Jest bardzo wiele rzeczy, które już dzisiaj sztuczna inteligencja potrafi robić lepiej niż człowiek. Ale z drugiej strony – jest bardzo wiele takich rzeczy, które ona robić nie potrafi lub robi katastrofalnie źle. I nie chodzi, przynajmniej nie zawsze, o to, że moce obliczeniowe są niewystarczające. Ludzki mózg ma to „coś”, czego żadna maszyna nie ma i w moim przekonaniu nigdy mieć nie będzie.

Błażej Bogdziewicz: – Zwróćcie uwagę, że choć sztuczna inteligencja w wielu dziedzinach osiągnęła spektakularne sukcesy, to cały czas jesteśmy bardzo dalecy od stworzenia choćby dobrej repliki zwierzęcia. Nie człowieka, ale zwierzęcia!

Piotr Przedwojski: – Oczywiście…

Błażej Bogdziewicz: – I to nawet nie zwierzęcia uważanego za najbardziej inteligentne, ale również tych najprostszych, na przykład ryb.

Piotr Przedwojski: – Przywołam to, co powiedziałem na początku tej dyskusji – termin „sztuczna inteligencja” został stworzony bardzo na wyrost.


– Gdyby wziąć pod uwagę wykorzystywanie sztucznej inteligencji, to liderami są oczywiście Stany Zjednoczone, Chiny i Japonia, Unia Europejska. Czy sztuczna inteligencja petryfikuje dotychczasowy podział świata, czy biedniejsze kraje mogą dzięki niej skrócić dystans?

Błażej Bogdziewicz: – Jest szansa na skrócenie dystansu. Bariera wejścia nie jest tu wysoka. Oczywiście, trzeba mieć komputery, moce obliczeniowe, ale to wszystko można kupić i to za stosunkowo nieduże pieniądze. Nie widzę specjalnych problemów, aby na przykład polska spółka nie mogła się z sukcesem zajmować sztuczną inteligencją. I takie spółki w Polsce oczywiście działają. Mam wrażenie, że w tej dziedzinie jest większa demokratyzacja i to jest bardzo pozytywne.

Piotr Przedwojski: – Bariery oczywiście są, ale zgadzam się, że nie są to bariery nie do pokonania. Przede wszystkim trzeba mieć ludzi, którzy są do pracy nad zastosowaniem sztucznej inteligencji przygotowani.


– Właśnie, zastanówmy się co z ludźmi. Czy wizja, że sztuczna inteligencja będzie coraz głębiej wnikała w nasze życie, że będzie zastępowała ludzi, nie jest dla nas zabójcza? Automatyzacja pozbawi nas pracy.

Piotr Przedwojski: – Nie, zupełnie nie widzę takiego zagrożenia. Z czasem okaże się, że coraz więcej czynności można zrzucić na sztuczną inteligencję, ale cały czas pozostanie bardzo wiele takich, w których bez ludzi obyć się nie można. Rzecz jasna część zawodów zniknie, w innych zatrudnienie się zmniejszy, ale na ich miejsce pojawią się nowe.

Błażej Bogdziewicz: – Wiele osób uważa, że maszyny zastąpią ludzi i będzie problem ze znalezieniem dla tych ludzi zajęcia. Ale zgadzam się z Piotrem – najbardziej prawdopodobny jest scenariusz, że maszyny w niektórych dziedzinach ludzi zastąpią, podniosą wydajność, ale całkowicie nie wyeliminują. Będą wymagały ludzkiego nadzoru, bo tylko ludzie – dzięki temu, że rozumieją – są w stanie działać w sposób niestandardowy i adoptować się do zmieniających się warunków. A propos. Rozwój nowoczesnych technologii, a zwłaszcza sztucznej inteligencji, miał prowadzić do wzrostu wydajności. W danych makro tego jednak nie widać.


– Zaskakujące.

Piotr Przedwojski: – Nie widać, ale początkowo tak samo było z IT. Być może tajemnica tkwi po prostu w metodach pomiaru.

Rozmawiał Piotr Gajdziński

Ring Caspara: W świecie fikcji

Z Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Piotrem Przedwojskim, doradcą inwestycyjnym, o krachu na rynku kryptowalut, antysystemowcach, blockchainie jako planie B i kuriozum, przy którym nawet cebulki tulipanów były użyteczne, rozmawia Piotr Gajdziński.

– Kapitalizacja rynku kryptowalut spadła od ubiegłorocznego szczytu o ponad 2 bln dolarów. Gigantyczna kwota. Czy to oznacza koniec kryptowalut, czy tylko koniec tych ludzi, którzy zainwestowali w kryptowaluty duże pieniądze?

Piotr Przedwojski: – Wydaje się, że odtrąbienie końca rynku kryptowalut byłoby przedwczesne.


– Nadzieja umiera ostatnia…

Piotr Przedwojski: – Tak, nadzieja umiera ostatnia. Ale to nieważne, ważniejsza jest odpowiedź na pytanie, czy ludzkość będzie miała jakiekolwiek korzyści z istnienia kryptowalut lub szerzej – rozproszonej bazy danych, której kryptowaluty są zastosowaniem. Korzyści społecznie użyteczne, inne niż przestępczo-anarchistyczne. Warto pamiętać, że kluczową cechą kryptowalut jest to, że de facto żaden sąd, ani państwo nie ma nad nimi jurysdykcji.

Błażej Bogdziewicz: – Kryptowaluty zaczęły się od bitcoina i wielu uważa, że akurat bitcoin ma szansę ten krach przetrwać. Być może, nie chcę tego przesądzać, ale generalnie jestem do kryptowalut nastawiony bardzo sceptycznie. To eksperyment.


– Niektóre eksperymenty się udają.

Błażej Bogdziewicz: – Niektóre tak, większość nie. Ale od początku. Dzielę użytkowników kryptowalut na trzy kategorie. Pierwsza, największa, to osoby, które po prostu chcą na kryptowalutach zarobić, traktują je jak instrument inwestycyjny, bo słyszeli o tych ogromnych zyskach, które kiedyś na tym rynku można było osiągnąć. Druga kategoria to ludzie lub organizacje, a nawet państwa – mam na myśli na przykład Koreę Północną – które prowadzą różnego rodzaju ciemne interesy. Oni dzięki kryptowalutom mogą dokonywać transferów dużych kwot szybko i globalnie, na dodatek anonimowo. Więc jeśli Piotr mówi o użyteczności kryptowalut, to dla nich akurat one są bardzo użyteczne.

Piotr Przedwojski: – Dla nich tak.

Błażej Bogdziewicz: – Dla nich tak, dla reszty ludzkości oczywiście nie i tu się z Piotrem zgadzamy. Wreszcie jest trzecia kategoria uczestników tego rynku – antysystemowcy. Bardzo niejednorodna grupa, skrajni lewicowcy i skrajni prawicowcy, ludzie politycznie indyferentni, których łączy nieufność do państwa i jego struktur, wszelkich oficjalnie działających organizacji. Oni uważają, że kryptowaluty mają głęboki sens, że dzięki nim mogą być naprawdę wolni, one pozwalają im żyć obok tego całego oficjalnego świata. Wydaje mi się, że to właśnie od nich, od tej trzeciej grupy, zależy czy kryptowaluty przetrwają. Bo oni w imię wyznawanych przez siebie idei są w stanie zaakceptować obecny kryzys, zaakceptować go w imię świetlanej przyszłości.


– Powiedziałeś, że jesteś sceptyczny wobec tego rynku. Właściwie dlaczego?

Błażej Bogdziewicz: – Widzę szereg ryzyk związanych z kryptowalutami. Można lokować pieniądze w aktywa, które się sprawdziły na przestrzeni długiego okresu, tymczasem ten eksperyment jest świeży, powstał po kryzysie 2008 roku i dzisiaj nikt odpowiedzialnie nie może powiedzieć jak on się sprawdzi w obecnym świecie.

Piotr Przedwojski: – Przypominam, że kryptowaluty są oparte o blockchain, czyli technologię rozproszonej bazy danych. Był taki okres, gdy dużo o tym mówiono, zapowiadano, że to zmieni świat finansów, ale teraz wokół tego tematu panuje cisza.


– Nim o blockchainie, zacytuję wyniki badań, z których wynika, że świat nie podziela sceptycyzmu Błażeja: 20% Australijczyków wolałaby inwestować w kryptowaluty zamiast w akcje, a w Wielkiej Brytanii ten odsetek przekracza 50%! Ludzie poszukują nowego wehikułu inwestycyjnego.

Piotr Przedwojski: – Te badania były robione w okresie, gdy media pełne były informacji o ogromnych zyskach, które można było osiągnąć na rynku kryptowalut. Jestem pewien, że dzisiaj wynik byłby diametralnie różny. Wracam do technologii blockchain, która jest ciekawa przez to, że nie podlega żadnej jurysdykcji, żadne państwo, żaden aparat przemocy go obecnie nie kontroluje, bo jest to bardzo trudne. Błażej mówił o tych antysystemowcach i to jest istotna kwestia. Zawsze jest jakaś liczba takich osób na świecie, a mam wrażenie, że obecnie ona rośnie. Dla nich ta technologia jest niekontrolowalna przez państwa i dlatego jest dla nich wręcz wymarzona.

Błażej Bogdziewicz: – Konkret jest taki, że o blockchainie mówi się od lat, ale nadal nie ma on żadnego zastosowania na szeroką skalę. Ponieważ rozmawiamy podczas Mistrzostw Świata w piłce nożnej to powiem tak – blockchain jest jak wiecznie dobrze się zapowiadający napastnik. I tyle. Teoretycznie możesz wymusić pewne rozwiązania bez aparatu przymusu. Ale czy w praktyce jest to możliwe? Nie jestem o tym przekonany. Po pierwsze, mam wątpliwości, czy ta technologia jest na tyle wydajna, aby rozliczać wiele transakcji. Wątpię. Po drugie, żeby był popyt ze strony ludzi i instytucji finansowych na rozliczanie się w blockchainie musiałoby być bardzo źle z obecnie funkcjonującym systemem. A ten system działa. Więc po co?

Piotr Przedwojski: – To jest istota tego, o czym mówimy. Otóż ja twierdzę (i wielu wyznawców bitcoina), że blockchain / bitcoin będzie mógł się okazać użyteczny w sytuacji, gdy dojdzie do jakiegoś załamania się systemu finansowego, sytuacji, w której ludzie będą poszukiwali jakiegoś surogatu systemu pieniężnego. To jest trochę jak z Internetem, który był przecież tworzony na wypadek konfliktu jądrowego, aby zastąpić normalną sieć komunikacji, z czego dzisiaj niewielu już zdaje sobie sprawę. Z blockchainem może być podobnie, on może być użyteczny w momencie, w którym załamią się instytucje państwa lub pojawią się nowe zastosowania technologii blockchain. Zastosowania, których w tej chwili jeszcze nie widzimy. Kto mógł przewidzieć, że ze sposobu komunikacji na wypadek wojny atomowej wyrosną social media?

Błażej Bogdziewicz: – Zwracam uwagę, że teraz inwestowanie w kryptowaluty rozbiło się także o tysiące drobnych problemów technicznych, z blockchainem może być dokładnie tak samo.

Piotr Przedwojski: – Jasne, on nie jest idealny, ale potencjalnie do części transakcji może znaleźć zastosowanie. Moim zdaniem warto, aby ludzkość miała coś takiego na przyszłość, na wypadek jakiejś katastrofy, której teraz pewnie nie umiemy sobie nawet wyobrazić.

Błażej Bogdziewicz: – Jasne, warto. Ale czy tym czymś może być blockchain? Wątpię.


– Obecny krach na rynku kryptowalut jest w dużym stopniu efektem sytuacji gospodarczej na świecie…

Piotr Przedwojski: – Nie, moim zdaniem zupełnie nie! Krach jest oczywistą konsekwencją braku jurysdykcji i naiwności osób inwestujących w kryptowaluty. Jest rzeczą najzupełniej oczywistą, że przez setki lat ludzie dorobili się pieniędzy dzięki regulacjom służącym ochronie inwestorów. Tymczasem uczestnikom rynku kryptowalut wydawało się, że regulacje nie są do niczego potrzebne, a może nawet są szkodliwe. To musiało się tak skończyć.


– Co się właściwie stało?

Błażej Bogdziewicz: – W ostatnich tygodniach doszło do bankructwa FTX, jednej z największych giełd kryptowalutowych. Nie było to zresztą pierwsze takie bankructwo, w tym roku mieliśmy więcej podobnych wypadków, ale bankructwo FTX było szczególnie dotkliwe. Na razie jeszcze dokładnie nie znamy przyczyny tej plajty, ale już wiadomo, że inwestorzy stracili blisko 10 mld dolarów. Z wypowiedzi ludzi związanych z FTX wynika, że kryptowaluty były bez zgody ich właścicieli pożyczane firmie, której właścicielem był Sam Bankman-Fried, ten sam, który kontrolował FTX. Ta druga firma nie dość, że spekulowała kryptowalutami, to jeszcze pożyczała je Bankman-Friedowi.


– Złamanie wszelkich norm.

Błażej Bogdziewicz: – Dokładnie. Teraz Bankman-Fried zapewnia, że żadnych pieniędzy nie ma.

Piotr Przedwojski: – Powiedział nawet, że on nie wie co właściwie robił. Tłumaczenie pięciolatka, który w piaskownicy uderzył kolegę łopatką. To co napisał zewnętrzy audytor po upadku FTX jest miażdżące na wszystkich możliwych poziomach.

Błażej Bogdziewicz: – Bankman-Fried długo spokojnie siedział na Bahamach i mętnie się tłumaczył, aresztowano go 12 grudnia br. Ludzie związani z FTX bronią się, że to był klasyczny run na bank, a tego żaden bank na świecie wytrzymać nie może. Czyli, że wszyscy nagle chcieli swoje kryptowaluty, zaczęli je wypłacać i w efekcie FTX musiało zbankrutować. Oczywista nieprawda. Podobno plan jest taki, że Bankman-Fried spłaci amerykańskich właścicieli kryptowalut, a tych z innych krajów – to oni stanowili znaczącą większość – zostawi na lodzie. W zamian za spłacenie Amerykanów, wymiar sprawiedliwości USA ma go zostawić w spokoju. Aresztowanie Bankmana-Fried może wskazywać, że ten plan spalił na panewce. Smaczku całej sprawie dodaje fakt, że FTX miał bardzo hojną rękę. Finansował kampanie wielu amerykańskich polityków, był drugim po George’u Sorosie sponsorem Partii Demokratycznej, ale sporo przekazał też na Partię Republikańską. Hojnie wydawał pieniądze również na media, a „Fortune” niedawno umieścił jego zdjęcie na okładce.

Piotr Przedwojski: – Funkcjonowanie takich platform jak FTX musiało się tak skończyć. Działalność platformy, która była de facto bankiem, izbą rozliczeniową i depozytem papierów wartościowych, a jednocześnie miała w nosie regulacje, którym takie instytucje muszą podlegać, musiała się tak skończyć. A ci wszyscy antysytemowcy, którzy byli dumni z braku tych regulacji jako dowód, że mają rację, że regulacje są niepotrzebne / opresyjne – czegoś być może się nauczyli.

Błażej Bogdziewicz: – Sedno tej afery leży gdzie indziej. W szczycie FTX był podobno wart 30 mld dolarów. Bardzo dużo pieniędzy zainwestowały w niego fundusze private equity, ale także fundusze emerytalne.


– I tego to już zupełnie nie rozumiem. Rozumiem naiwnych, żądnych zysku ludzi, ale fundusze z całą armią ekonomistów i prawników…

Błażej Bogdziewicz: – Można powiedzieć, że byli idiotami, że popełnili błąd. Ale jest jeszcze jedna sprawa, moim zdaniem zupełnie już kuriozalna. Otóż współwłaścicielem FTX był Binance, największa giełda kryptowalutowa. Bankman-Fried ich wykupił, co wydawałoby się być normalną transakcją. Ale normalną nie było, bo Bankman-Fried zapłacił nie dolarami, euro, jenami, nawet nie bitcoinem. On zapłacił wymyśloną przez siebie kryptowalutą! Przecież to jakaś piramidalna bzdura. I wcale nie wyjątkowa dla tego rynku, bo wiele platform emituje własne kryptowaluty i ludzie je kupują.

Piotr Przedwojski: – I tu wracamy do technologii blockchain. Jeśli bankierzy centralni kompletnie się skompromitują i dojdzie do globalnej hiperinflacji, to ludzie może tą technologią się zainteresują właśnie dlatego, że – podobnie jak w wypadku złota – nie można emitować więcej bitcoina niż pozwalają na to fizyczne możliwości. To mało prawdopobne, ale możliwe.

Błażej Bogdziewicz: – Powiem szczerze, że wolę zdegenerowane instytucje państwowe ze zdegenerowanym bankiem centralnym niż jakąś walutę, którą wymyśliło dwóch gości siedzących na moście w Key West i moczących nogi w Atlantyku. Przecież to jest całkowita fikcja, w tym nie ma żadnej wartości, to bardziej kuriozalne niż słynne oszustwo z cebulkami tulipanów w siedemnastowiecznej Holandii. Bo z tymi cebulkami coś jednak można było zrobić, a w wypadku kryptowalut mamy trzydzieści kilka znaków i to wszystko.

Piotr Przedwojski: – Ja też wolę słabe instytucje państwa, ale co zrobić, gdy państwo zniknie? Swoją drogą tulipan po jakimś czasie zwiędnie, a kod kryptowaluty będziesz miał dłużej – dopóki gdzieś będzie prąd. Użyteczność jest niska, ale nie zerowa.

Błażej Bogdziewicz: – Co ci z tego przyjdzie? Jeszcze jak masz bitcoina, to dzisiaj możesz mieć nadzieję, że on się jakoś odrodzi. Ale inne kryptowaluty, które ktoś sobie wymyślił pijąc drinka na Bahamach? To jest dziwny świat. Weźmy taką technologię NFT, niezwykle do niedawna popularną. To jakieś gify, do których rzekomo miałeś prawo. Ale jakie prawo? Przecież twoja własność do nich nie wynikała z prawa cywilnego, a jedynie z jakiegoś internetowego prawa zwyczajowego. Za te gify płacono bajońskie kwoty, a teraz ich ceny oczywiście dramatycznie spadły. Poruszamy się w oparach absurdu. Wydaje mi się, że trzeba zejść na ziemię.

Rozmawiał Piotr Gajdziński

Ring Caspara: Lodołamacze na kotwicowisku

Z Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Krzysztofem Kaźmierczakiem, analitykiem Caspar Asset Management, o problemach spółek technologicznych, gigantycznych zwolnieniach i tajemniczym, już kosztującym 20 miliardów dolarów projekcie Marka Zuckerberga rozmawia Piotr Gajdziński.


– Dwa lata temu spółki technologiczne były obiektem westchnień inwestorów, ich absolutnym bohaterem, nieskalanym rycerzem rynku kapitałowego. Dzisiaj panuje nad nimi cisza. Czy ona wynika ze wstydu, że inwestorzy się pomylili?

Błażej Bogdziewicz: – Nie, absolutnie tak bym tego nie nazwał. Po pierwsze, ten sektor nie jest jednorodny, spółki technologiczne mają różne modele biznesowe, na czym innym zarabiają. Wspólne dla nich jest to, że wszystkie doświadczają zmiany polityki Fed-u, czyli zacieśniania polityki monetarnej i istotnych wzrostów stóp procentowych, co oczywiście wpływa na całą gospodarkę i uderza również w firmy z sektora big tech. Wiele spółek i nie omija to również spółek technologicznych, odczuwa problemy po stronie przychodów. Dynamiczne, stałe wzrosty z ubiegłych lat w wypadku wielu, być może nawet większości spółek technologicznych się skończyły. I to jest podstawowa nowość, z jaką te spółki i inwestorzy się obecnie mierzą. Większość spółek technologicznych nie idzie już jak lodołamacze, widać, że są wrażliwe na to, co się dzieje w gospodarce.

Krzysztof Kaźmierczak: – Z jednej strony spółki technologiczne borykają się z problemem mniejszych przychodów, a z drugiej wiele, a może większość z nich ma bardzo rozbuchane koszty. Dwa lata temu, gdy zaczynała się pandemia, w social mediach, spółkach softwarowych i technologicznych nastąpił prawdziwy boom. Weźmy choćby spółkę Zoom Video – pandemia spowodowała, że bezpośrednie spotkania zostały zastąpione zdalnymi konferencjami i produkty tej spółki stały się w całym zachodnim świecie po prostu niezbędne. Na pandemii bardzo skorzystały również spółki softwarowe, bo przedsiębiorstwa pracowały zdalne i nowoczesne oprogramowanie było im niezbędne, więc gwałtownie inwestowały w transformację cyfrową. Spółki z obszaru social mediów też świetnie sobie radziły, bo to właśnie do nich trafiała znaczna część budżetów reklamowych. Efektem był wzrost zatrudnienia. Można to zjawisko prześledzić na przykładzie Facebooka, który w 2018 roku zatrudniał 35,6 tysiąca pracowników, na koniec 2020 roku już blisko 60 tysięcy, a w październiku tego roku załoga tego giganta liczyła bez mała 90 tysięcy osób. To ogromny, wręcz dramatyczny wzrost. Podobnie jest w Google, który zatrudnia już blisko 190 tysięcy osób. Krótko mówiąc, koszty wzrosły, a nagle biznes zaczął wyhamowywać, nie jest już tak dobry jak się wydawało i jak wiele osób prognozowało. Otoczenie makroekonomiczne się pogorszyło, a spółki ze swoimi wysokimi kosztami zostały.


– Zawsze to samo…

Błażej Bogdziewicz: – Tak, ale w każdej spółce historia była oczywiście nieco inna. Nie ma wątpliwości, że zarządy spółek technologicznych były zaślepione sukcesami. I nie można się temu dziwić, w większości są to dobre spółki, mają mocne fundamenty, dobre zarządy, co nie oznacza, że ich management ustrzegł się wszystkich błędów.


– Kto się ustrzegł błędów niech pierwszy rzuci kamieniem…

Błażej Bogdziewicz: – Właśnie. Wydawało się, że ekspansja spółek technologicznych będzie trwała, będą one zdobywały nowe rynki, ich dominacja będzie rosła. Uruchomiono więc wiele nowych projektów, co generowało wyższe koszty związane z koniecznością zatrudniania kolejnych specjalistów, inwestowano w niezbędny do realizacji tych projektów sprzęt, nieruchomości. Sztandarowym przykładem jest projekt metaverse Facebooka. To jest bardzo spektakularna historia, ale takich projektów było więcej. Teraz duża ich część została zatrzymana, spółki korygują swoje oczekiwania, dostrzegły, że niestety rynek nie rozwija się już tak dynamicznie jak wcześniej i jak prognozowano.

Krzysztof Kaźmierczak: – Zdrożał kapitał, co oczywiście też nie jest bez znaczenia. Jeszcze jedno się zmieniło. Część spółek płaciła pracownikom swoimi akcjami. Gdy ceny akcji rosły, było to dla pracowników bardzo atrakcyjny sposób wynagrodzenia, a z kolei tani z perspektywy spółki. Ale dzisiaj, gdy wyceny spadły, ta „waluta” jest już dużo mniej atrakcyjna i pracownicy mogą być mniej skłonni do odbierana istotnej części wynagrodzenia w akcjach. Dla firm może to oznaczać większe odpływy gotówki.

Błażej Bogdziewicz: – Dynamiczne wzrosty przychodów spółek technologicznych – to zjawisko nasiliło się zwłaszcza w momencie wybuchu pandemii – były bardzo przez inwestorów cenione i byli oni skorzy dużo za to zapłacić. Spółki z kolei chciały rosnąć jak najbardziej dynamicznie, zdobywać nowe rynki, wchodzić w nowe obszary. Postawiono na agresywny, a w wypadku wielu spółek bardzo agresywny wzrost. W wypadku wielu spółek było to nazbyt optymistyczne, a często wręcz nierealistyczne, ale w okresie hossy niewielu ten brak realizmu dostrzegało. Po latach tłustych przyszły lata chudsze i trzeba swoje plany skorygować. Przy czym zwróćmy uwagę, że większość spółek już to dostrzegło i teraz z kolei szybko i agresywnie reaguje na zmianę sytuacji, o czym świadczą ogłaszane teraz duże zwolnienia pracowników. Z punktu widzenia inwestorów taka reakcja jest dobra i dobrze świadczy o zarządach spółek podejmujących takie działania.


– Ale to jednak zaskakujące, że doświadczeni menadżerowie, absolwenci tych wszystkich czołowych amerykańskich uczelni zawsze w latach tłustych zapominają, że po nich muszą przyjść chude.

Błażej Bogdziewicz: – To bardzo ludzkie, a historia uczy, że o tej uniwersalnej prawdzie zawsze się zapomina. Widać spółki technologiczne też podlegają normalnym, ludzkim emocjom. Może to jest nawet jakoś tam pocieszające…

Krzysztof Kaźmierczak: – Nie zapominajmy, że mimo gorszej koniunktury, trudniejszego rynku, nie najlepszych perspektyw, duże spółki nadal radzą sobie zupełnie nieźle. Już nie tak dobrze jak rok temu, ale nadal przyzwoicie, bo są w stanie generować gotówkę, potrafią utrzymywać relatywnie duże marże. Dramat rozgrywa się w części mniejszych spółek, zwłaszcza w tych, w wypadku których inwestorzy patrzyli przede wszystkim na wzrost, wyceniali te biznesy na podstawie przychodów. W momencie, gdy rynek zawrócił, inwestorzy zaczęli pytać jak szybko te spółki są w stanie zacząć generować dodatnie marże, kiedy przestaną przepalać gotówkę, którą od nich dostają. Dla wielu tego rodzaju spółek oznacza to bardzo duże problemy. Część z nich może zostać przejętych, a inne czeka po prostu bankructwo.

Błażej Bogdziewicz: – Tak, aczkolwiek pamiętajmy, że oddłużenia się firm, gdyby do tego doszło, zadziała antyinflacyjnie. Jeśli chodzi o inflację, to mamy do czynienia z siłami, które działają w przeciwstawnych kierunkach i pytanie, który z tych wektorów mocniej w przyszłości zadziała. Ale oddłużanie się w firm bez wątpienia działałoby na inflację hamująco. Empirycznym tego dowodem może być Japonia lat dziewięćdziesiątych poprzedniego stulecia. Tylko trzeba pamiętać, że Japonia robiła to w diametralnie innych warunkach, w okresie, gdy na świecie nie brakowało ani taniej siły roboczej, ani taniej energii. Nie ma więc stuprocentowej pewności, że ten model da się powtórzyć w obecnej sytuacji.


– Wróćmy do sprawy metaverse’ u Facebooka. O co właściwie w tym projekcie chodzi?

Krzysztof Kaźmierczak: – Szczerze? Trudno powiedzieć. To projekt Marka Zuckerberga, ale czy w tym pomyśle jest zamysł biznesowy, który pozwoli spółce ten projekt zmonetyzować, co można z tym zrobić i dlaczego w ciągu ośmiu ostatnich kwartałów przyniósł on stratę na poziomie blisko 21 miliardów dolarów, tego nie umiem powiedzieć. Zuckerberg dzięki swoim uprzywilejowanym pod względem głosu akcjom nadal kontroluje Facebooka i uparcie realizuje swoją wizję. Niestety, dzisiaj bardzo trudno powiedzieć czemu ma ona służyć.

Błażej Bogdziewicz: – Mówiąc w pewnym uproszczeniu chodzi o to, aby ludzie żyli w świecie wirtualnym, komunikowali się za pomocą Internetu, chodzili w tych charakterystycznych okularach…

Krzysztof Kaźmierczak: – Siedzimy sobie w tym pokoju i rozmawiamy, ale gdybyśmy mieszkali w różnych miejscowościach, z jakichś powodów nie moglibyśmy się dzisiaj spotkać, to w metaverse stworzylibyśmy sobie jakiś pokój, gabinet, komnatę w której moglibyśmy rozmawiać, mielibyśmy reprezentujące nas avatary. Taka forma ma być bardziej naturalna niż chociażby wideokonferencja na Zoom, gdzie widzimy tylko obraz z kamery w dwóch wymiarach. Idea jest szczytna, tylko inwestorzy mogą zadawać sobie pytanie dlaczego jej realizacja kosztowała do tej pory ponad 20 miliardów dolarów i jeszcze nie ujrzała światła dziennego.


– Bardzo to wizjonerskie.

Błażej Bogdziewicz: – Bardzo. I niezwykle kosztowne, bo realizacja tego projektu wymaga gigantycznych mocy obliczeniowych, oprogramowania, zatrudnienia legionu ludzi. Ten projekt jest niezwykle kosztochłonny…

Krzysztof Kaźmierczak: – A tymczasem inwestor nie rozumie o co chodzi, kiedy to zacznie przynosić korzyści, ile i kiedy na tym spółka zarobi. Nie ma więc podstawowych informacji. Na dodatek przejrzystość tego projektu jest znikoma. Nie wiadomo ilu pracowników się tym zajmuje, nieznane są dokładne koszty realizacji projektu…

Błażej Bogdziewicz: – Mam nieodparte wrażenie, że poza Markiem Zuckerbergiem nikt w to nie wierzy. Ale to on rządzi i to on realizuje swoją wizję. Ma do tego prawo, ale sceptycyzm inwestorów wobec tego projektu staje się dla Facebooka coraz większym problemem.


– Z Waszych opinii jednoznacznie wynika, że mateverse jest realizowany właściwie wyłącznie z powodu ambicji Zuckerberga. Właśnie o ambicjach chciałbym porozmawiać. Niedawno Elon Musk prawem kaduka ogłosił swój „plan pokojowy” dla Ukrainy. Czy ambicje współczesnego biznesu, a przynajmniej niektórych jego przedstawicieli nie powodują, że stają się oni kolejnym zagrożeniem dla demokracji?

Błażej Bogdziewicz: – – Sądzę, że w tym „planie Muska” nie ma niczego nadzwyczajnego, wielki biznes zawsze wpływał, wpływa i będzie wpływał na politykę.


– Tak, ale w ciszy gabinetów, przy cygarze i whisky. Tutaj chyba po raz pierwszy mieliśmy do czynienia z tak demonstracyjną próbą wpływania na politykę międzynarodową.

Błażej Bogdziewicz: – Elon Musk, że się tak wyrażę, jest klasą samą dla siebie. On po prostu jest na tyle ekscentryczny, ma tak specyficzny sposób działania, skłonność do kontrowersyjnych wypowiedzi, że trudno znaleźć w historii przykład innego człowieka ze sfer biznesu, który dałoby się z nim porównać. Niektóre jego działania w biznesie wydawały się z góry skazane na porażkę, a mimo to osiągał spektakularny sukces.

Krzysztof Kaźmierczak: – Tesla, Space X…

Błażej Bogdziewicz: – Bardzo duży udział w sukcesie PayPalu. Tych sukcesów jest więcej niż w wypadku Marka Zuckerberga, co zresztą – nie wykluczałbym tego – napędza tego ostatniego w sprawie metaverse. Osobista rywalizacja o prymat często jest motorem napędzającym ludzkie działania.

Krzysztof Kaźmierczak: – Chciałbym na chwilę zatrzymać się przy polityce i nawiązać do social mediów, bo wydaje mi się, że to jest problem i też dotyczy styku biznesu oraz polityki. Nie ulega wątpliwości, że jednak algorytmy w mediach społecznościowych są tak skonstruowane, aby zwiększać zaangażowanie użytkowników i tak zwaną klikalność. Treści, które w mediach społecznościowych najczęściej się pokazują to te, które wywołują największe, często skrajne emocje, a z drugiej strony – i to wydaje się niebezpieczne – jest tendencja, aby użytkownikom najczęściej pokazywały się te treści, które są do nich silnie dopasowane. W tej sytuacji łatwo wpaść w tak zwaną bańkę, w której przekonania użytkowników łatwo znajdują potwierdzenie. Osoby o ekstremalnych przekonaniach, które w normalnym świecie spotykałyby ludzi o poglądach odmiennych bądź umiarkowanych, w mediach społecznościowych pozostają w swojej bańce i w związku z tym tkwią w przekonaniu, że ich ogląd świata jest właściwy dla większości obywateli.

Błażej Bogdziewicz: – Nie ulega wątpliwości, że media społecznościowe nakręcają emocje, tego nie da się zakwestionować, i mają rosnący wpływ na politykę. Zły wpływ. Ale nie chciałbym popadać w popularny teraz ton wyrzekania na media społecznościowe i obarczania ich winą za całe zło tego świata. Pamiętajmy, że one otwierają również dostęp do bardzo pozytywnych treści, wielu materiałów analitycznych, otwierają autorom drogę do globalnego odbiorcy.


– Wracając do głównego nurtu naszej dyskusji. Nie tak dawno temu dużo mówiło się o podziale technologicznych gigantów. Teraz ten temat przycichł.

Błażej Bogdziewicz: – Ale nie wykluczam, że powróci. Decyzja zapadnie oczywiście w Stanach Zjednoczonych, gdzie obie główne siły polityczne, Partia Demokratyczna i Partia Republikańska będą miały zapewne różne pomysły na tę sprawę, ale chyba obie będą zgodne, że to rozbicie jest niezbędne, że firmy nie mogą mieć aż tak dużego wpływu na rzeczywistość. Oczywiście spółki na pewno będą się przed tym podziałem broniły, będzie bardzo duży lobbing, więc na razie trudno zakładać, że ten scenariusz jest przesądzony. Ale moim zdaniem nie jest niemożliwy, a nawet wydaje mi się prawdopodobny.

Krzysztof Kaźmierczak: – Wydaje się, że zarówno wśród Republikanów jak i Demokratów jest niechęć do firm big tech, ale inne jest jej źródło. Republikanie są zdania, że obecnie treści konserwatywne nie są odpowiednio eksponowane, albo wręcz są aktywnie cenzurowane, a z kolei Demokraci zwracają uwagę na kwestie antymonopolowe i podatki…

Błażej Bogdziewicz: – Bo też te spółki starały się i nadal bardzo się starają podatków nie płacić.

Krzysztof Kaźmierczak: – W amerykańskich kręgach decyzyjnych klimat wyraźnie się zmienił. Wydaje się, że przejęcie Instagrama przez Facebooka dzisiaj nie mogłoby się już powtórzyć. W przyszłości spółki big tech będą musiałby bardziej polegać na rozwoju organicznym. Nie wydaje mi się to złym rozwiązaniem.

Błażej Bogdziewicz: – Ważna jest jeszcze jedna kwestia. Niektóre z tych spółek, mam na myśli Microsoft, Amazon i Google, mają świetnie rozwinięty biznes chmurowy i z ich serwerów korzysta ogromna część firm z całego świata. To jest infrastruktura absolutnie krytyczna, kluczowa dla działalności całej światowej gospodarki. Nie wiem czy wkrótce nie pojawi się tendencja do większego uregulowania działalności spółek zajmujących się biznesem chmurowym. Co więcej, nie wiem, czy nie powinna się pojawić. Wydaje mi się, że tego rodzaju działalność nie może być łączona z mediami społecznościowymi, że to rodzi niepotrzebne ryzyko, bo pamiętajmy, że do tych firm należy blisko 80 procent amerykańskiego i europejskiego rynku. Więc jeśli wydarzy się coś złego, to po prostu może dojść do paraliżu globalnej gospodarki.

Ring Caspara: Rozpędzony pociąg z drzemiącym maszynistą

Z Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Piotrem Przedwojskim, doradcą inwestycyjnym, o recesji, która już na świecie jest, wąskiej ścieżce, którą podąża Fed i bezruchu bankierów centralnych w Europie rozmawia Piotr Gajdziński.


– Coraz głośniejsze są głosy, że nie należy się już zastanawiać czy będziemy mieli na świecie recesję, tylko kiedy ona nastąpi. Też jesteście takimi pesymistami?

Błażej Bogdziewicz: – Moim zdaniem światowa gospodarka już jest w recesji. Nie jest to więc czas, aby pytać czy lub kiedy. To jest czas pytań jak długo ta recesja potrwa i jak głęboka będzie.

Piotr Przedwojski: – Zgadzam się, jest wysoce prawdopodobne, że jesteśmy w recesji. Owszem, dane jeszcze tego nie pokazują, ale trzeba pamiętać, że one zawsze są spóźnione.


– Wasz zgodny osąd mnie zmroził. Co recesja oznacza dla statystycznego obywatela?

Błażej Bogdziewicz: – Spadnie poziom życia, niezbędne stanie się oszczędzanie, ograniczenie konsumpcji. Oby tylko recesja nie oznaczała systemowych problemów, na przykład z dostawami energii. Mówię o energii, bo jeśli ona będzie, nawet droga, to nie będzie jeszcze najgorszy scenariusz. Gospodarka jakoś będzie funkcjonowała, choć oczywiście w gorszych warunkach. Obecna recesja ma podłoże strukturalne, do czego mocno przyłożyła się oczywiście wojna w Ukrainie, ale nie oszukujmy się, to nie jest jedyny powód. Recesja moim zdaniem będzie głęboka i może trwać długo, a to oznacza konieczność zaciskania pasa na całym świecie, bo wydaje się, że niewiele będzie odpornych na nią państw.

Piotr Przedwojski: – Konsekwencje są znane. Recesja oznacza spadek produktu krajowego brutto i wzrost bezrobocia. Pozytywnym efektem będzie spadek inflacji.

Błażej Bogdziewicz: – Nie jestem pewien, czy recesja doprowadzi do spadku inflacji. Wydaje mi się, że ze względu na jej strukturalny charakter ta recesja w dłuższej perspektywie może mieć wręcz charakter proinflacyjny.

Piotr Przedwojski: – Rzeczywiście, nie można tego wykluczyć. Generalnie, co do zasady, recesja obniża inflację, natomiast biorąc pod uwagę poziom współczesnej klasy politycznej na świecie możemy – mam na myśli politykę fiskalną i gospodarczą, przede wszystkim energetyczną – na spadek inflacji będziemy musieli czekać bardzo długo. Natomiast w dłuższej perspektywie recesja musi zdusić inflację.

Błażej Bogdziewicz: – No właśnie mam poważne wątpliwości.


– Według podręczników ekonomii recesja zmniejsza konsumpcję, ludzie mniej kupują – więc ceny spadają.

Błażej Bogdziewicz: – Zależy kto ten podręcznik napisał. Ekonomia jest dziedziną, w której każdy ma jakiś swój model, a te modele są różne i w zależności od sytuacji raz działa jeden, a raz drugi model. Nie ulega wątpliwości, że recesja zmniejszy popyt na towary, a to powinno sprzyjać niższym cenom. Natomiast obecna recesja – w odróżnieniu o tych, które obserwowaliśmy w ostatnich kilkudziesięciu latach – w bardzo dużym stopniu wynika z problemów po stronie podażowej, a nie, jak najczęściej bywa, popytowej. Oczywiście, ceny niektórych towarów będą podczas recesji spadały, ale tylko niektórych. Dlaczego? Bo mamy dwie kategorie czynników produkcji, gdzie widzimy strukturalną presję na wzrost cen – energię i ludzką pracę. Po prostu mamy bardzo duży niedobór pracowników i za mało energii. Mimo recesji może się więc okazać, że z tych dwóch powodów ceny cały czas będą rosły. Rzecz jasna przy jakimś monstrualnych rozmiarach recesji może się okazać, że popyt spadnie tak bardzo, że jednak inflacja szybko się obniży, ale w dużym stopniu będzie to zależało od decyzji politycznych.

Piotr Przedwojski: – To nie koniec złych wiadomości. Bo do wymienionych przez Błażeja problemów trzeba jeszcze doliczyć bardzo wysokie zadłużenie.

Błażej Bogdziewicz: – Tak, aczkolwiek pamiętajmy, że oddłużenia się firm, gdyby do tego doszło, zadziała antyinflacyjnie. Jeśli chodzi o inflację, to mamy do czynienia z siłami, które działają w przeciwstawnych kierunkach i pytanie, który z tych wektorów mocniej w przyszłości zadziała. Ale oddłużanie się w firm bez wątpienia działałoby na inflację hamująco. Empirycznym tego dowodem może być Japonia lat dziewięćdziesiątych poprzedniego stulecia. Tylko trzeba pamiętać, że Japonia robiła to w diametralnie innych warunkach, w okresie, gdy na świecie nie brakowało ani taniej siły roboczej, ani taniej energii. Nie ma więc stuprocentowej pewności, że ten model da się powtórzyć w obecnej sytuacji.

Piotr Przedwojski: – Świat wkroczył na teren, na którym bardzo dawno nie byliśmy. Zmienia się demografia, mamy jakościowy spadek polityki fiskalnej i monetarnej. Mimo wszystko wydaje mi się, że recesja przyhamuje inflację, w każdym razie będzie ona niższa niż gdyby recesji nie było. Natomiast w którym kierunku pójdzie globalny system gospodarczy na razie trudno przewidzieć. Przypomnę, że jeszcze rok temu wszystkie banki centralne zapowiadały, że inflacja potrwa kilka miesięcy, że jest to zjawisko przejściowe. Dzisiaj już nikt tak nie twierdzi.


– Czy świat jeszcze nad inflacją panuje, czy ona już zerwała się z postronka i hula sobie swobodnie, a do jej opanowania niezbędne będzie albo drastyczne wywindowanie stóp procentowych, albo bardzo głęboka recesja?

Błażej Bogdziewicz: – Dobre pytanie. Jeżeli popatrzymy na rynki finansowe, to są one zdania, że amerykańskiemu bankowi centralnemu uda się zwalczyć inflację w Stanach Zjednoczonych.


– Przy czym rynki mogą się mylić.

Błażej Bogdziewicz: – Tak, czasem rynki się myliły, ale jednak częściej miały rację. Dlaczego uważam, że rynki wierzą w działania Fed? Analizując rentowności obligacji amerykańskich i porównując rentowności stałokuponowe i indeksowane inflacją można obliczyć jakiej inflacji rynek się spodziewa. W Stanach Zjednoczonych jest to poziom 2-2,5% w przyszłym roku, podczas gdy obecnie inflacja w USA wynosi 8,5%. Co więcej, możemy teraz na dość atrakcyjnych warunkach kupić amerykańskie obligacje indeksowane inflacją, które dają zarobić 1,5-2% powyżej inflacji w USA. To jest sytuacja nieznana od wielu lat i pokazuje, że Fed bardzo agresywnie zacieśnił politykę monetarną. A rynki przewidują, że będzie tym twardym kursem płynął nadal i z inflacją wygra.


– A jeśli optymistyczna ocena rynków tym razem jest chybiona?

Błażej Bogdziewicz: – Wówczas będziemy mieli większy problem niż się spodziewamy, a Fed będzie musiał podjąć jeszcze bardziej agresywne działania. Nie można oczywiście wykluczyć negatywnego scenariusza, ale dzisiaj w ocenie rynków amerykański bank centralny wyprzedził inflację i to jest dobra wiadomość.


– Czyli jednak, przynajmniej w Stanach Zjednoczonych, inflacja jest pod kontrolą.

Błażej Bogdziewicz: – Z perspektywy rynków finansowych tak to właśnie dzisiaj wygląda. Z drugiej strony działania Fed spowodowały, że ceny wszystkich aktywów, w tym akcji i obligacji skarbowych mocno spadły. Umocnił się dolar. I to nie tylko w stosunku do polskiej waluty, euro, czy chińskiego juana, ale również do dolara kanadyjskiego i korony norweskiej, czyli walut krajów, które z racji eksportu swoich surowców są beneficjentami kryzysu energetycznego na świecie.

Piotr Przedwojski: – Zwycięstwo polityki prowadzonej przez amerykański bank centralny nie jest na razie przesądzone. Ale ważne jest to, że Fed dał jasny sygnał, że z inflacją będzie walczył ostro i że będzie w tych działaniach konsekwentny nawet jeśli miałoby się to odbyć kosztem pewnych pęknięć w innych miejscach.

Błażej Bogdziewicz: – Fed idzie wąską ścieżką. Z jednej strony ma wysoką skalną ścianę, czyli inflację, a z drugiej przepaść, czyli ostry kryzys gospodarczy. Na dodatek nie wiemy, czy ta ścieżka kończy się zieloną łąką czy może osuwiskiem kamieni. To najtrudniejsza sytuacja od dziesięcioleci.


– A Europejski Bank Centralny? Jakoś nie dostrzegam, aby Christine Lagard, prezes ECB, była równie stanowcza.

Piotr Przedwojski: – Nie sposób dostrzec czegoś, czego nie ma. Sytuacja w Europie jest trudniejsza niż w Stanach Zjednoczonych. Po pierwsze kryzys energetyczny jest na Starym Kontynencie znacznie głębszy niż w Stanach Zjednoczonych, co jest efektem wojny, ale również wcześniejszych decyzji, o których już w Ringu Caspara mówiliśmy. Więc jeśli Amerykanie, jak to poetycko nazwał Błażej idą wąską ścieżką, to nie znajduję określenia na szlak, którym porusza się dzisiaj Europejski Bank Centralny i banki centralne krajów Unii nie należących do Strefy Euro. Inne są też poziomy długu i sytuacja gospodarcza państw europejskich, zwłaszcza krajów południa Europy.

Błażej Bogdziewicz: – Porównując sytuację w USA i w Strefie Euro wróćmy do podstaw, czyli do Miltona Friedmana, który podkreślał, że inflacja zależy od podaży pieniądza. Porównajmy więc obrazujący to amerykański wskaźnik M2 (gotówka w obiegu i depozyty) i względnie M3 obejmujące dodatkowo fundusze rynku pieniężnego. To są pieniądze, które można łatwo wydać na zakup różnych dóbr. Amerykański wskaźnik M2 w ostatnich miesiącach wyraźnie spada i jest to właśnie efektem zaostrzenia polityki monetarnej przez Fed. A co się dzieje z europejskim M3? Rośnie prawie tak dynamicznie jak w okresie pandemii.


– Gdy pieniądze zrzucano z helikoptera.

Błażej Bogdziewicz: – Tak. O ile w Stanach Zjednoczonych to się skończyło, to w Strefie Euro trwa w najlepsze. Krótko mówiąc, nie ma istotnego zacieśniania polityki monetarnej. To co ECB do tej pory zrobił w żadnym razie nie przekłada się na podaż pieniądza, co oznacza, że inflacja będzie rosła.

Piotr Przedwojski: – Przez Europę cały czas pędzi inflacyjny pociąg prowadzony przez drzemiącego maszynistę


– Jak to się dzieje, że w Stanach Zjednoczonych w chwilach kryzysu podejmuje się szybkie i drastyczne decyzje, a w Europie ten proces zawsze się ślimaczy? Bo ten kryzys jest tylko jednym z wielu przykładów takiego rozdźwięku.

Błażej Bogdziewicz: – Stany Zjednoczone są jednym krajem, a Europa wspólnotą wielu państw i musi uwzględniać niezliczoną ilość interesów. Za oceanem mamy silną władzę prezydencką i dwie partie, a u nas w każdym z dwudziestu siedmiu państw jest pewnie co najmniej po pięć partii.

Piotr Przedwojski: – To jedno, ale pamiętajmy też, że USA są unią monetarną i fiskalną, podczas gdy UE jest tylko unią monetarną. To oznacza, że w Europie polityka monetarna musi zastępować też politykę fiskalną. A to się po prostu nie udaje.

Błażej Bogdziewicz: – Przy czym trzeba powiedzieć, że problemy, które obecnie mamy w Unii Europejskiej nie są jakimś kompletnym zaskoczeniem. Część osób zdawała sobie sprawę, że one się pojawią, a ochroną przed nimi miały być zapisy traktatowe dotyczące między innymi zadłużenia, deficytów budżetowych, zakazu finansowania długu przez ECB, ograniczające pomoc publiczną. Tylko, że te zapisy przez przytłaczającą większość państw tworzących Unię Europejską zostały radośnie podeptane i są deptane nadal.

Piotr Przedwojski: – Unia od lat jest w permanentnym kryzysie. Wciąż słyszymy nawoływania do szybszego biegu, czyli do większej integracji, ale mam nieodparte wrażenie, że każdy kraj biegnie w innym kierunku.

Błażej Bogdziewicz: – Mamy nawoływania do coraz większej integracji, ale każdy ciągnie to sukno w swoją stronę kompletnie lekceważąc interesy partnerów.


– Co dzisiaj, Waszym zdaniem, powinien zrobić inwestor? Czy w czasie recesji powinien nakryć się kołderką i czekać na zakończenie kryzysu, czy raczej nadal inwestować, choć naturalnie ostrożniej?

Błażej Bogdziewicz: – Sądzę, że ze względu na strukturalny problem kryzysu energetycznego dobre, starannie dobrane spółki z tego sektora nadal będą dla inwestorów interesujące. Ale jest też druga taktyka – przeczekanie. Ja stawiałbym na pierwszą, przy zachowaniu ostrożności i rozsądnej dywersyfikacji.

Piotr Przedwojski: – Kładę nacisk zwłaszcza na dywersyfikację pamiętając, że dzisiaj ryzyko jest znacznie większe niż jeszcze rok temu. I niech każdy ponownie przemyśli, czy aby na pewno jest w stanie znieść większą zmienność. Dla sporej części ludzi myśl, że mają trochę złota powinna przynieść większy spokój sumienia, gdyby ta większa zmienność miałaby się ziścić. Zresztą z tego co wiem, Polacy od kilku lat co roku istotnie zwiększają zakupy złota fizycznego. Rynek złota rośnie w Polsce kilkadziesiąt procent rocznie – szybciej niż inne rynki inwestycyjne, może z wyjątkiem inwestycji w akcje zagraniczne. To już jest kilka ton rocznie.


Rozmawiał Piotr Gajdziński

Ring Caspara: Przyszłością jest energetyka atomowa

Z Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Andrzejem Taborem, prezesem spółek Heraclon International, który pracował w kanadyjskiej elektrowni atomowej Pickering należącej do Ontario Hydro, o energetycznym świętym Graalu, miniaturyzacji elektrowni atomowych i możliwości inwestowania w tę branżę rozmawia Piotr Gajdziński.


– Pan Andrzej Tabor pracował w kanadyjskiej elektrowni atomowej w Pickering, Ontario jako Inspektor ds. Bezpieczeństwa. Dlatego zapytam, czy energetyka jądrowa jest obecnie dla świata świętym Graalem?

Andrzej Tabor: – Moim zdaniem odpowiedź jest twierdząca. Trudno dzisiaj – przy ogromnym zapotrzebowaniu na energię i sytuacji geopolitycznej, która dyktuje wysokie ceny surowców energetycznych – o coś lepszego. Na to nakłada się jeszcze nastawienie zachodnich społeczeństw, które domagają się czystej energii, a więc takiej, która nie emituje CO2.

Błażej Bogdziewicz: – Święty Graal jest chyba w obecnej sytuacji celnym pojęciem. Świat szuka czystej energii, jakiegoś nowego źródła, które nie tylko zaspokoiłoby gigantyczny popyt, ale byłoby też „czyste” i bezpieczne. Czy ten cel jest możliwy do osiągnięcia? Cóż, w poszukiwania są inwestowane duże pieniądze, a ludzkość już niejednokrotnie osiągała cele, które wydawały się nieosiągalne. Na pewno jednak przyjdzie nam na to jeszcze długo poczekać, więc faktycznie dzisiaj energetyka atomowa wydaje się najlepsza, najbardziej efektywna i co może najistotniejsze – najbardziej osiągalna. To jest obecnie praktycznie jedyna technologia pozwalająca produkować energię w dużych ilościach, stabilną i – biorąc pod uwagę ceny tradycyjnych surowców energetycznych – relatywnie tanią. Elektrownie atomowe już teraz mogą zaspokoić znaczną część globalnego popytu na energię.


– Na świecie działa niespełna 450 elektrowni atomowych. To niewiele. Jedną z barier rozwoju jest strach przed awariami. Wszyscy mamy „wdrukowane” w podświadomość obrazki z sowieckiego Czarnobyla i nie tak dawną katastrofę japońskiej Fukushimy.

Andrzej Tabor: – Z energetyką atomową jest tak, jak z wypadkami samochodowymi i lotniczymi. W pierwszym przypadku codziennie na drogach giną tysiące ludzi i nikt się tym – poza rodzinami ofiar – nie przejmuje. Z kolei każdy wypadek lotniczy ogniskuje uwagę całego świata i wywołuje gigantyczne emocje, choć wypadki lotnicze zdarzają się nieporównywalnie rzadziej. Podobnie jest z awariami w elektrowniach atomowych. Przez ostatnie 40-50 lat funkcjonowania tych elektrowni zdarzyło się zaledwie kilka poważnych awarii, więc energetyka atomowa udowodniła, że w istocie jest niezwykle bezpieczna. Mieliśmy katastrofę w Czarnobylu, gdzie działały reaktory starej generacji, których dzisiaj już się na świecie nie używa, a na dodatek skutki tej katastrofy byłyby znacznie mniejsze gdyby nie sowiecki bałagan i niekompetencja. Od czasu czarnobylskiej katastrofy, czyli od kwietnia 1986 roku nastąpił gigantyczny postęp technologiczny, ale też zaostrzono przestrzeganie norm i reżimów operacyjnych. W 2011 roku mieliśmy katastrofę w Fukushimie, zupełnie inną, bo spowodowaną czynnikami zewnętrznymi. Natomiast jeśli chodzi o Zachód, czyli Stany Zjednoczone i Europę Zachodnią, to był tylko jeden poważny problem – w amerykańskiej elektrowni Three Mile Island w marcu 1979 roku.


– Ta katastrofa jest nazywana „amerykańskim Czarnobylem”.

Andrzej Tabor: – To kompletnie nieuzasadnione określenie. Podczas awarii Three Mile Island nie tylko nikt nie zginął, ale nawet nikt nie został napromieniowany. I to już wszystko, w ciągu pięćdziesięciu lat funkcjonowania energetyki atomowej nic innego się nie wydarzyło i – mówię to z doświadczenia kilkuletniej pracy w tej branży – raczej się nie wydarzy.

Błażej Bogdziewicz: – Mam wrażenie, że część społeczeństwa, być może wcale niemała, utożsamia elektrownie atomowe z bronią atomową. I boi się, że skutki katastrofy w takiej elektrowni będą podobne jak wybuchy bomb w Hiroszimie i Nagasaki. Jeśli na początku Piotr mówił, że mamy „wdrukowane” w podświadomości obrazki z Czarnobyla, to wydaje mi się, że przede wszystkim mamy „wdrukowane” obrazy z tych dwóch japońskich miast z sierpnia 1945 roku. To skojarzenie jest oczywiście kompletnie nieuprawnione.

Andrzej Tabor: – Masz rację. Gdy tłumaczy się jak działa elektrownia atomowa, to często mówi się, że to jest „wybuch bomby atomowej pod kontrolą”. Rzeczywiście, tutaj też dochodzi do rozszczepienia, ale na tym podobieństwa właściwie się kończą. Po pierwsze, aby doszło do wybuchu musiałby w jednym momencie przestać działać wszystkie „wielopiętrowe” systemy bezpieczeństwa. I to na długo. Ale nawet w takim wypadku, zupełnie nieprawdopodobnym, nie doszłoby do żadnego wybuchu, a tylko do dużej emisji pyłów radioaktywnych. Wybuch w elektrowni atomowej, a już zwłaszcza wybuch porównywalny z detonacją bomb w Hiroszimie i Nagasaki jest absolutnie wykluczony. To jeden z wielu nieprawdziwych mitów, którymi karmi się opinia społeczna. Zdarza się natomiast, że podczas awarii dochodzi do wycieków radioaktywnych spowodowanych na przykład pęknięciami rur, zużyciem materiału. Takie wypadki nie są jakimś wyjątkiem, ale dzięki zabezpieczeniom niezwykle rzadko są one groźne dla ludzi i środowiska.


– W Polsce wreszcie zaczyna się coś dziać wokół energetyki atomowej. Są dwie koncepcje – budowa dużej elektrowni atomowej oraz małych, modułowych elektrowni. Która z nich jest lepsza?

Andrzej Tabor: – Moim zdaniem te koncepcje absolutnie się nie wykluczają. Przeciwnie, nam są potrzebne zarówno małe elektrownie, jak i przynajmniej jedna duża. Największym problemem energetyki atomowej, o czym w Polsce mało się mówi, nie są te mityczne wybuchy i zdarzające się wycieki – ale śmieci. Chodzi o zużyte ładunki, które są radioaktywne, ale chodzi też o wiele innych rzeczy: od wody używanej do chłodzenia, po kombinezony personelu. To wszystko jest radioaktywne, oczywiście w różnym stopniu, ale nie są to rzeczy, których można się pozbyć na pierwszym lepszym wysypisku śmieci. One muszą być przetrzymywane w odpowiednich warunkach, często kilkadziesiąt lat. W Polsce nie mamy dzisiaj żadnego systemu zarządzania odpadami radioaktywnymi, zarówno wyeksploatowanymi ładunkami, jak i całą resztą. Z tego co wiem, w modułowych elektrowniach atomowych produkcja radioaktywnych śmieci jest szczególnie duża, dlatego byłoby sensowne wybudowanie jednej bardzo dużej elektrowni atomowej, która zajęłaby się też utylizacją odpadów kilku mniejszych elektrowni. Same małe nie będą potrafiły sobie z tym problemem poradzić, a nawet jeśli, to ich działalność będzie obarczona wysokimi kosztami, co oczywiście przełoży się na cenę prądu.


– Polska nie ma systemu utylizacji odpadów radioaktywnych, ale nie mamy też przecież specjalistów od energetyki atomowej.

Andrzej Tabor: – Proces budowy elektrowni atomowej to kilkanaście lat, więc jest wystarczająco dużo czasu, aby stworzyć cały system energetyki atomowej. Natomiast już dzisiaj powinna się zacząć akcja edukacyjna. Powinniśmy pokazywać społeczeństwu zalety energetyki atomowej i zwracać uwagę, że jest ona bezpieczna.

Błażej Bogdziewicz: – Stworzenie tego systemu jest ważne i oczywiście trzeba się tym zająć, ale podzielam opinię, że jest na to jeszcze trochę czasu.


– Dlaczego budowa elektrowni atomowej trwa, jak Pan powiedział, kilkanaście lat?

Andrzej Tabor: – Pamiętam jak powstała elektrownia atomowa w Darlington, w Ontario. Zajęło to jedenaście lat, a koszt inwestycji, planowany na 6-7 mld dolarów, ostatecznie sięgnął 11 mld dolarów. Problem polega na stopniu skomplikowania całej inwestycji i realizacji bardzo ostrych reżimów technologicznych, które mają zapewnić bezpieczeństwo. W wypadku takich inwestycji nie ma mowy o błędach, najmniejszych nawet uchybieniach, trzeba mieć absolutną pewność, że każdy drucik jest idealnie podłączony, każda rura ma za sobą specjalistyczne testy i jest odpowiednio połączona. Nawet wywiercenie kilkucentymetrowej dziurki – to autentyczna opowieść – służącej do powieszenia obrazka musi być naniesione na plany i zatwierdzone przez wszystkich inżynierów i operatorów. Budowa elektrowni atomowej jest gigantycznym projektem, w realizacji którego pospiech nie jest wskazany. No i wymagany jest ścisły reżim technologiczny. Pod koniec lat osiemdziesiątych Kanada sprzedała projekt budowy elektrowni atomowej Rumunii…


– Jeszcze wówczas komunistycznej, rządzonej przez oszalałego Nicolae Ceausescu.

Andrzej Tabor: – Tak. Tego projektu nigdy nie udało się zrealizować. Przede wszystkim dlatego, że – według kontraktu – część osprzętu do elektrowni miała być wytworzona w Rumunii, a oni po prostu technologicznie nie byli w stanie wykonać tego tak precyzyjnie, jak zakładały reżimy bezpieczeństwa. Trzeba pamiętać, że na przykład ciśnienie ciężkiej czy lekkiej wody jest niesamowite. I, dodatkowo, to wszystko musi niezawodnie działać przez czterdzieści lat! Z energetyką atomową jest jak z lotami kosmicznymi. Ostatnio Amerykanie dwa razy – dwa razy do momentu, w którym rozmawiamy – wstrzymali start rakiety Artemis 1, bo zauważono minimalny wyciek. W wypadku elektrowni atomowej jest podobnie, przy czym tu konsekwencje fuszerki i uchybień są chyba kosztowniejsze i bardziej niebezpieczne.

Błażej Bogdziewicz: – W wypadku elektrowni modułowych sprawa jest nieco prostsza. Z reguły cykl inwestycyjny zamyka się w ciągu siedmiu lat, do czego mocno przyczynia się fakt, że ona właściwie przyjeżdża na miejsce już gotowa i jest tylko – to nie jest najbardziej odpowiednie słowo – montowana. Ale jak się wydaje, elektrownie modułowe to nie koniec postępu w energetyce atomowej. Otóż na zlecenie amerykańskiego Departamentu Obrony realizowany jest projekt stworzenia czegoś, co moglibyśmy określić „mobilną elektrownią atomową”. Taka elektrownia mogłaby być transportowana z miejsca na miejsce i zaspokajać potrzeby energetyczne na przykład jakiegoś szpitala, gdy są tam kłopoty z dostawami prądu.


– Czyżbyśmy szli w kierunku realizacji hasła „elektrownia atomowa w każdym domu”?

Andrzej Tabor: – To chyba przesada, miniaturyzacja w tej branży ma pewnie jakieś granice.

Błażej Bogdziewicz: – Ale postępuje i z reguły ma swoje korzenie w wojskowości. Reaktory, które dzisiaj są stosowane na okrętach wojennych – w łodziach podwodnych i na lotniskowcach – są w istocie reaktorami mobilnymi. Oczywiście, wymagają przystosowania do nieco innych celów, ale filozofia ich działania jest od dawna znana, bo pierwszy okręt podwodny z napędem atomowym, amerykański USS Nautilius, wypłynął w morze we wrześniu 1954 roku.

Andrzej Tabor: – Wracając jeszcze na chwilę do budowy dużej elektrowni atomowej w Polsce. Wydaje mi się, że najlepszą jej lokalizacją byłby jednak Żarnowiec.


– Budowa elektrowni atomowej była tam planowana już w latach osiemdziesiątych.

Andrzej Tabor: – Inna epoka, ale miejsce wybrane trafnie. Przede wszystkim dlatego, że taka elektrownia wymaga dużej ilości wody niezbędnej do chłodzenia i niezależnego źródła energii. Żarnowiec oba te atuty posiada. Po pierwsze duży, liczący ponad 1400 hektarów akwen wodny oraz elektrownię szczytowo-pompową.


– Czy inwestorzy mogą inwestować w energetykę atomową?

Błażej Bogdziewicz: – Tak, natomiast spółek publicznych działających w tej branży nie ma zbyt dużo. Ta branża jest na razie dość hermetyczna i nie da się jej porównać na przykład z branżą naftową, gdzie są tysiące podmiotów. Są oczywiście spółki wydobywające uran, największą na świecie jest kanadyjskie Cameco Corporation i jest kilka spółek posiadających elektrownie atomowe. Jedna, mianowicie czeski CEZ, jest nawet notowana na warszawskim parkiecie. Ale jest też kilka interesujących spółek, które mają technologię budowy tych małych elektrowni atomowych. Z reguły są to spółki amerykańskie bądź brytyjskie. Interesująca jest amerykańska spółka NuScale, która wiosną zadebiutowała na giełdzie nowojorskiej i ma być partnerem KGHM w budowie elektrowni modułowych. Na razie NuScale nie ma jeszcze przychodów, ale ma podpisanych kilka kontraktów. Wydaje mi się, że ilość podmiotów tej branży, które mogą zainteresować inwestorów będzie teraz dość dynamicznie rosła. My jako Grupa Caspar też się tej branży uważnie przyglądamy.

Andrzej Tabor: – Warto zwrócić uwagę również na spółki zajmujące się serwisowaniem elektrowni atomowych i koprodukcją, bo w grę wchodzą naprawdę potężne pieniądze.


Rozmawiał Piotr Gajdziński

Ring Caspara: Idziemy w złym kierunku

Z Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Piotrem Przedwojskim, doradcą inwestycyjnym, o niszczeniu kapitalizmu, jednym z siedmiu grzechów głównych, podcinaniu skrzydeł ludziom nieprzeciętnie zdolnym i nieustannych próbach regulowania rynku rozmawia Piotr Gajdziński.


– Jak ma się dzisiaj nasz stary poczciwy kapitalizm? Pytam, bo mam wrażenie, że w ostatnich latach ewoluuje on w niebezpiecznym kierunku: rozrzucamy pieniądze z helikopterów, lawinowo zwiększamy ilość regulacji, podnosimy podatki…

Błażej Bogdziewicz: – Ataki na kapitalizm są oczywiście od dawna, najpewniej można byłoby powiedzieć, że od zawsze, ale w ostatnich latach nietrudno dostrzec ich gwałtowną intensyfikację. Chyba początek tej nowej ofensywy zbiegł się, nieprzypadkowo oczywiście, z kryzysem finansowym zapoczątkowanym upadkiem Lehmann Brothers. Wszyscy pamiętamy oskarżenia, że to rynki doprowadziły do tego kryzysu, że przyczyniła się do niego chciwość biznesu. To wówczas politycy zintensyfikowali działania regulacyjne, zaczęli nakładać na biznes coraz to nowe kagańce, z których część nie sposób określić inaczej jak antyrynkowe. Wydaje mi się, że to właśnie wówczas władze Chin doszły do wniosku, że kapitalizm w wydaniu zachodnim nie działa, że trzeba stworzyć „system chiński” oparty na mikście kapitalizmu z marksizmem-leninizmem i zaczęły wprowadzać coraz więcej obostrzeń. Zwiększono interwencjonizm i Chiny stopniowo zaczęły odchodzić od gospodarki rynkowej, zwiększyły rolę państwa i partii komunistycznej. Takie pomysły pojawiły się też na Zachodzie, przede wszystkim w Europie Zachodniej, a informacje płynące z Pekinu ich autorów wzmacniały, zwłaszcza, że chińska gospodarka notowała wówczas bardzo dobre wyniki i zachodnioeuropejscy decydenci z ciekawością przyglądali się tamtejszym pomysłom. Ilość regulacji zaczęła na Zachodzie rosnąć, wprowadzono między innymi podatek bankowy. Ruszyło coś, co nie zawahałbym się nazwać kulą śniegową. Mam wrażenie, że dzisiaj ten proces zaczyna się wymykać spod kontroli.


– W Polsce też mamy z tym do czynienia.

Błażej Bogdziewicz: – Tak, przy czym u nas wśród liczących się partii politycznych nie ma publicznej deklaracji, że wolny rynek jest zły. Dominuje raczej myślenie typu rynek jest dobry, ale ma działać tak jak my chcemy. Natomiast na Zachodzie jest sytuacja bardziej niebezpieczna, bo tam w siłę rosną środowiska polityczne, które mówią, że kapitalizm jest zły i trzeba go zniszczyć.

Piotr Przedwojski: – Fundamentem kapitalizmu jest cykliczność: od wzrostu do spadku. Od lat różni ludzie mędrkują, jakby pozbyć się tego drugiego. Wychodzą z założenia, że jeśli się to uda, to na ziemi zapanuje raj. Celowali w tym komuniści, którzy uważali, że oni nam ten raj na ziemi stworzą wprowadzając takie reguły gospodarcze i społeczne, że rozwój będzie bardziej zrównoważony poprzez centralne planowanie i zniesienie własności prywatnej. Przerabialiśmy to w Polsce na własnej skórze i w 1989 roku społeczeństwo z radością wybrało kapitalizm ponosząc olbrzymie koszty, bo wcześniejszy system kompletnie zbankrutował. Polacy świetnie to pamiętają, wspomnienie peerelowskiego komunizmu jest u nas bardzo głęboko zakorzenione i dotyczy to także młodszego pokolenia, które urodziło się już po 1989 roku.


– Ale to będzie słabło.

Piotr Przedwojski: – Moim zdaniem jeszcze długo nie, bo nie biorę tu pod uwagę jakiś lewackich grupek bez żadnego znaczenia politycznego. Właśnie z powodu pamięci o Peerelu u nas ataki na kapitalizm są słabiutkie. Co innego na Zachodzie. Oni tam nie doświadczyli czym jest konkurent kapitalizmu, jakie konsekwencje za sobą niesie – również w ilości przemocy. Warto, aby przyswoili sobie słowa Winstona Churchilla: ”demokracja jest najgorszym z systemów, ale lepszego nie ma”.

Błażej Bogdziewicz: – Aczkolwiek demokracja i kapitalizm to nie są jednak tożsame terminy.

Piotr Przedwojski: – Jasne, ale słowa Churchilla doskonale pasują też do kapitalizmu i powiedzenie brytyjskiego premiera można z powodzeniem sparafrazować: „kapitalizm jest najgorszym z systemów, ale lepszego nie ma”. Ale wracając do tego cyklu, o którym mówiłem. Najwyraźniej nie sposób wyeliminować cykliczności. Nie da się. Można ją ukrywać, odkładać w czasie, ale ona i tak przyjdzie i będzie jeszcze bardziej dotkliwa. Uderzy mocniej, okres smuty będzie trwał dłużej i będzie bardziej dolegliwy.

Błażej Bogdziewicz: – Śledzę dyskusję toczącą się na Zachodzie wokół kapitalizmu. Szczególnie silne są w niej głosy mówiące, że gigantyczne korzyści z kapitalizmu odnoszą ludzie najbardziej zdolni. W Stanach Zjednoczonych mieliśmy w ostatnich latach wiele sukcesów, na przykład spółek technologicznych i teraz krytykuje się autorów tych sukcesów twierdząc, że korzyści, które oni osiągnęli są złe z natury. Po angielsku nazywa się to meritocracy.


– W Polsce też funkcjonuje termin merytokracja: „system, w którym pozycje uzależnione są od kompetencji”. Przeciwieństwem jest nepotyzm i oligarchia.

Błażej Bogdziewicz: – Merytokracja jest podstawą, fundamentem, solą kapitalizmu. Tymczasem na Zachodzie mamy wściekły ideologiczny atak na ludzi, którzy dzięki swoim zdolnościom osiągnęli wielki sukces.

Piotr Przedwojski: – Przywołam w tym momencie zasadę Pareto, o której już kiedyś, w Ringu Caspara mówiliśmy: 20-80, czyli 20% ludności wytwarza 80% dóbr. To jest rozkład dość powszechny w przyrodzie, dotyczy na przykład częstości słuchania utworów w Spotify czy Netfliksie. Można z tym walczyć, można – jak robili to komuniści – próbować tę zasadę unieważnić, ale efektem jest nieefektywność całego systemu, a w dłuższej perspektywie jego upadek. Im bardziej ktoś walczy z tym rozkładem, tym większą przemoc musi stosować.

Błażej Bogdziewicz: – Gdy w Google lub na YouTube wpisze się termin meritocracy, to na pierwszej stronie większość linków lub nagrań jest krytyczna wobec kapitalizmu. Dlaczego? Pewnie jest wiele powodów, ale jednym z najważniejszych jest moim zdaniem to, że globalny kapitalizm, którym cieszyliśmy się przez ostatnie lata doprowadził do tego, że wiele osób dzięki swoim niezwykłym zdolnościom osiągnęło ogromny, niewyobrażalny sukces finansowy.


– Bill Gates, Steve Jobs, Bezos, Musk…

Błażej Bogdziewicz: – I ten ich sukces kłuje w oczy bardzo wielu ludzi. Zazdrość jest ludzką przywarą, od której nie umiemy się uwolnić, ale próba zmieniania systemu na egalitarny, pójście w kierunku, w którym nie będzie Elonów Musków oznacza wywrócenie kapitalizmu. Ktoś może Muska, Gatesa, czy Jobsa nie lubić, ale jeśli stworzymy system podcinający takim ludziom skrzydła, to nie tylko nie będzie nowych wielkich firm, ale nie będzie rozwoju. W średniowieczu zakłady rzemieślnicze się dziedziczyło, a urzędy często kupowało, kapitalizm dał szansę ludziom najzdolniejszym i oni na tym skorzystali. Ale korzyści z tego odnieśliśmy wszyscy. Postęp, który dokonał się w ostatnich dwustu latach zawdzięczamy przede wszystkim ludziom nieprzeciętnie zdolnym. Oni, czy raczej wielu z nich odniosło ogromny sukces finansowy i nie wszyscy to wytrzymali. Wielu z nich zachowuje się, mówiąc delikatnie, bardzo ekstrawagancko.

Piotr Przedwojski: – Zaraz, zaraz. Szczyty ekstrawagancji to akurat osiąga Kim Dzong Un. Przy nim Musk jest potulną owieczką.

Błażej Bogdziewicz: – To prawda.

Piotr Przedwojski: – A przypomnę, że Kim Dzong Un działa akurat w systemie komunistycznym. Ograniczenie zasady Pareto, czy to przez przemoc, jak robili komuniści, czy przez tradycję, jak było w średniowieczu, zawsze prowadzi do ograniczenia wzrostu. Błażej wspomniał o zazdrości. Ona nie jest przywarą, ona jest jednym z siedmiu grzechów głównych. I ten grzech prowadzi, albo może doprowadzić do tego, że ludzie zdolni zostaną pozbawieni możliwości pracy na rzecz ogółu. Wiemy, jakie będą tego skutki.

Błażej Bogdziewicz: – Dlaczego to jest ważne? Wszystko to, co dobrego stało się w ostatnich dwustu latach zawdzięczamy temu, że mieliśmy rewolucję energetyczną i zaczęliśmy wykorzystywać tanią energię oraz mieliśmy kapitalizm. Bez kapitalizmu i energii nie byłyby możliwe odkrycia naukowe, długość życia nie wzrosłaby tak radykalnie, już nie mówiąc o tym, że dzięki kapitalizmowi i energii życie stało się nieporównywalnie łatwiejsze i wygodniejsze. Dlatego jeśli ten system rozwalimy, czy też rozmontujemy na przykład poprzez coraz większe i coraz dalej sięgające regulacje, to będą konsekwencje. Państwo nie jest w stanie podejmować trafnych decyzji. Oczywiście, ono musi wprowadzać pewne regulacje, nawet podatki. To jest nie do uniknięcia. Ale jeśli rola państwa będzie zbyt duża, to będziemy mieli katastrofę.


– Miejmy świadomość, że „państwo” oznacza polityków. Ale chciałem o czym innym. Jeszcze dziesięć lat temu w myśleniu ludzi, także Polaków, panowało norwidowskie przekonanie, że państwo to wielki zbiorowy obowiązek (w oryginale oczywiście ojczyzna). Wówczas powszechne było przekonanie, że to my, obywatele, jesteśmy zobowiązani do utrzymywania państwa. Moim zdaniem to się zmienia, coraz więcej ludzi żąda, aby to państwo utrzymywało ich.

Błażej Bogdziewicz: – Zgadzam się, to staje się coraz powszechniejsze. Moim zdaniem to pokłosie dobrobytu.

Piotr Przedwojski: – Nie mam takiego poczucia. Dysponujecie wynikami jakichś badań?

Błażej Bogdziewicz: – Nie, przynajmniej nie w tej chwili. Ale bez wątpienia utrwala się przekonanie, że państwo powinno, musi, jest zobowiązane… Coraz głośniej artykułowane są żądania rozbudowy programów socjalnych. To efekt brania przez państwo coraz większej odpowiedzialności. Trzeba się zastanowić czy takie poszerzenie obszaru odpowiedzialności państwa, jego roli regulacyjnej, jest drogą w dobrym kierunku.


– Piotr wątpi w naszą diagnozę, ale spójrz choćby na sprawę wakacji kredytowych. Czy dwadzieścia lub dwadzieścia pięć lat temu, gdy my kupowaliśmy mieszkania lub budowaliśmy domy – a kredyty były wówczas oprocentowane wyżej niż obecnie – myśleliśmy o wakacjach kredytowych? Czy komuś w ogóle takie coś mogło przyjść do głowy?

Błażej Bogdziewicz: – Branża finansowa jest bardzo mocno regulowana i dotyczy to nie tylko Polski, ale całej Unii Europejskiej. To samo jest z branżą energetyczną. Jakoś nie widzę, aby te regulacje dawały szczególnie dobre rezultaty.


– Regulacje powodują, że coraz bardziej sterowanie firmami przechodzi z rąk menadżerów w ręce urzędników.

Błażej Bogdziewicz: – A urzędnicy, w tym momencie zaliczam do nich również polityków, nie są wbrew dość powszechnemu przekonaniu jakimiś geniuszami. Nie mam teraz na myśli polskiej klasy politycznej, myślę globalnie. Z jakichś powodów uważamy, że jak ktoś zostanie ministrem, to nagle zostaje geniuszem, że do jego mózgu spływa cała wiedza tego świata.


– Staje się „bożym pomazańcem”.

Błażej Bogdziewicz: – Właśnie. Nie chodzi o to, aby na stanowiska ministrów szukać geniuszy. Niewielu geniuszy będzie chętnych. Trzeba stworzyć takie zasady, ramy, aby państwo mogło sprawnie działać, wypełniać swoją rolę nawet przy powiedzmy przeciętnych politykach.

Piotr Przedwojski: – Nie mam najmniejszych wątpliwości, wielokrotnie to już mówiłem, że ilość regulacji rośnie i że to jest niebezpieczne. Natomiast nie mam poczucia, że rośnie liczba osób żyjących lub chcących żyć na koszt państwa.


– Dajemy politykom zbyt dużą władzę. A czego oni chcą? Dalszego poszerzenia swojej władzy i tego, aby mogli trwać przy niej jak najdłużej. Nie liczmy więc, że nie będą chcieli kokietować wyborców. A to najłatwiej robi się poprzez ograniczanie wolnego rynku, konkurencji, rozdawnictwo.

Błażej Bogdziewicz: – Jak ktoś powtórzy za Churchillem, a w takim momencie właśnie się znajdujemy, że obiecuje wyborcom tylko pot i łzy, to wyląduje z poparciem na poziomie 1,5%. Nie dotyczy to tylko Polski, to dotyczy całego świata. Sytuację pogorszyła epidemia koronawirusa, która uruchomiła programy pomocowe na gigantyczną skalę. Pieniądze były rozdawane za darmo.


– I ludzie doszli do wniosku, że państwowy mieszek nie ma dna. Chcą i będą chcieli więcej.

Błażej Bogdziewicz: – Teraz wszyscy się dziwią, że to ma negatywne skutki. Niestety, w dzisiejszym świecie jak jeden rząd zdecyduje się na rozdawnictwo pieniędzy, to inne – pod wpływem własnej opinii publicznej – muszą, po prostu muszą pójść tą samą drogą, bez względu na sytuację ekonomiczną własnego kraju. Ale muszę też wziąć polityków w obronę. Współcześni politycy są w o tyle złej sytuacji, że kiedyś decyzje mogły być podejmowane z większą rozwagą, bez tych niemal codziennie publikowanych sondaży, mediów społecznych, pod naciskiem specjalistów od pijaru, na łapu capu. A teraz politycy muszą podejmować decyzje pod presją bieżących odczuć i nastrojów. To nie sprzyja rozwadze.


– Idziemy w złym kierunku.

Piotr Przedwojski: – Idziemy w kierunku znacznie bardziej turbulentnych czasów. Dobrze już było. Coraz większa część społeczeństw zachodnich nabiera przekonania, że kapitalizm już był i nie dał rady, więc teraz trzeba go „uregulować”, „zmienić”, „zawiesić”, a może po prostu zniszczyć. Jeśli to przeświadczenie zwycięży, będzie źle.


Rozmawiał Piotr Gajdziński

Ring Caspara: Między dżumą a cholerą

Z Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Piotrem Przedwojskim, doradcą inwestycyjnym, o „kanonicznym” matematycznym wzorze, o którym ekonomiści zapomnieli, rozhulanej inflacji, powrocie do głębokich prawd monetaryzmu, groźbie recesji i cierpliwości rozmawia Piotr Gajdziński.


– Zanim zadam pierwsze pytanie muszę się powołać na nasze wcześniejsze dyskusje. Już ponad rok temu ostrzegaliście w Ringu Caspara, że świat czeka wysoka inflacja. Wiele miesięcy temu, zaraz po rozpoczęciu rosyjskiej inwazji na Ukrainę mówiliście, że efektem będzie głód w niektórych częściach świata, co wywinduje inflację na jeszcze wyższe poziomy. Czy politycy i bankierzy centralni, na których spoczywa obowiązek walki z inflacją, tego nie wiedzieli? Czy w Casparze jest jakaś tajemna, niedostępna innym wiedza?

Błażej Bogdziewicz: – Nie mamy szklanej kuli, zresztą ostrzeżenia przed wysoką inflacją wychodziły nie tylko od nas.


– A mimo to nie były słuchane. Tym większa jest wina polityków i bankierów centralnych.

Błażej Bogdziewicz: – Nie będę ukrywał, że kilka rzeczy, także tych dotyczących inflacji jednak nas zaskoczyło, ale może rzeczywiście myliliśmy się nieco rzadziej niż wielu innych. To dlatego, że jesteśmy otwarci na różne wizje, podczas rozmów ze spółkami weryfikujemy naszą wiedzę i poglądy, nauczyliśmy się elastycznie reagować na spływające dane ekonomiczne czy społeczne. Doktrynerstwo, które zawsze jest niebezpieczne, odrzucamy z definicji.

Mamy dużo szacunku do teorii ekonomicznych, które już zweryfikowały swoją przydatność, natomiast z nieufnością przyglądamy się nowym teoriom, których zresztą sporo się w ostatnich latach pojawiło i które są bardzo „blaskomiotne” i to powoduje, że mają dużą siłę przyciągania. Tyle, że później często bankrutują. Mam natomiast wrażenie, i jest to wrażenie poparte dość gruntowną obserwacją rynku, że wielu bankierów centralnych – czy mówiąc szerzej osób mających wpływ na decyzje w sferze ekonomicznej – dała się pewnym teoriom ekonomicznym uwięzić. Teoriom, które nie bardzo już przystają do współczesnej rzeczywistości gospodarczej.

– Rzeczywistości, która jest jednak bardzo różna od tej, z którą mieliśmy do czynienia w XX wieku.

Błażej Bogdziewicz: – Mam na myśli na przykład myśl keynesowską (Keynesizm), czy popularną jeszcze niedawno Modern Monetary Theory. Mam wrażenie, że ta ostatnia po prostu zbankrutowała.

Piotr Przedwojski: – Podpisuję się pod tym co mówisz, ale odważę się pociągnąć ten wątek dalej. Klasyczne teorie ekonomiczne mówią, że ilość pieniądza razy szybkość równa się cenie razy wartość wszystkich towarów. To klasyka, ekonomiczny kanon, który jest z nami „od zawsze”, a co najistotniej – sprawdza się. Ale od kilku lat nieustannie pojawiają się jacyś nowi prorocy, którzy są na tyle głośni, że zdobywają wielu zwolenników. To, że tymi zwolennikami zostają publicyści czy studenci, jakieś tam małe i niewiele znaczące partyjki, to mniejszy problem. Gorzej, że to chyba trafia do umysłów decydentów, a oni później na tych teoriach opierają swoje już decyzje. Między innymi te, które doprowadziły do sytuacji z jaką mamy obecnie do czynienia. Bo ta sytuacja jest przecież efektem gigantycznych błędów, które zostały popełnione przez konkretnych decydentów.


– Kto Waszym zdaniem jest odpowiedzialny za wysoką inflację, z którą mamy dzisiaj do czynienia może nie we wszystkich, ale w większości liczących się w gospodarce globalnej krajów?

Piotr Przedwojski: – Ci którzy podejmowali decyzje. Ci, którzy mieli nie mieć demokratycznego mandatu, aby tylko na pewno byli kompetentni.

Błażej Bogdziewicz: – Czyli bankierzy centralni.

Piotr Przedwojski: – Makroekonomia to polityka monetarna i fiskalna. Za tę pierwszą odpowiadają banki centralne, za drugą rządy. Wydaje się, że wszyscy oni do tego obecnego bałaganu się przyczynili. Trudno wytłumaczyć to inaczej – jak ignorancją lub oportunizmem tych ludzi.


– Ponad rok temu jeden z Was powiedział w Ringu Caspara, że „bankierzy centralni zawsze się ze swoimi decyzjami spóźniają”. Teraz też się spóźnili?

Piotr Przedwojski: – Niektóre decyzje banków centralnych i rządów były podjęte zbyt wcześnie, a inne zbyt późno. W czasie pandemii zbyt szybko dosypano pieniędzy do gospodarki, a następnie zbyt późno wzięto się za ich “odsysanie”.

Błażej Bogdziewicz: – Wszyscy mamy tendencję do patrzenia na inflację przez pryzmat ostatnich odczytów poszczególnych wskaźników – krótko mówiąc tak zwanych „gorących danych”. Ale aby zrozumieć co i dlaczego w ostatnich latach się stało warto spojrzeć z perspektywy kilku czy nawet kilkunastu lat. Wrócę do wzoru przywołanego wcześniej przez Piotra: M x V = P x Y.


– Gdzie M oznacza pieniądze…

Błażej Bogdziewicz: – V oznacza szybkość obrotu pieniądza, P poziom cen, a Y wszystkie liczby transakcji w ciągu roku, co w pewnym uproszczeniu powinno być powiązane z poziomem PKB. Niestety, ten wzór, a przypomnę, że jest to wzór „kanoniczny”, był w ostatnich latach przez banki centralne ignorowany. Błąd, bo zawarta w nim prawda cały czas działa i to działa z dużą brutalnością. Ta brutalność prowadzi do bardzo niepokojących wniosków.

Piotr Przedwojski: – Wbrew dość powszechnemu przekonaniu, w ekonomii jest bardzo niewiele ścisłych matematycznych wzorów. Ten należy do najważniejszych, a od dłuższego czasu można odnieść wrażenie, że najważniejsi ekonomiści – najważniejsi w tym sensie, że mający wpływ na najistotniejsze decyzje – porzucili wiarę w ten konkretny.


– Albo o nim zapomnieli.

Błażej Bogdziewicz: – Tak, chyba nie wierzyli w ten wzór. Dlaczego? Bo w ostatnich latach, jeszcze przed pandemią, wzrosła podaż pieniądza (M) dużo szybciej niż ilość towarów (Y), ale ceny nie rosły. Stało się tak dlatego, że w tym czasie spadała szybkość obrotu pieniądza. W Stanach Zjednoczonych na początku XXI wieku wynosiła ona 2, a obecnie około 1. Tymczasem szacuje się, że gdyby szybkość obrotu pieniądza utrzymała się na tym samym poziomie – ceny musiałyby być mniej więcej dwa razy wyższe niż są obecnie.


– Wybaczcie ignorancję. Wydawało mi się, że w dobie powszechności pieniądza elektronicznego wydajemy go szybciej niż kiedykolwiek w historii.

Błażej Bogdziewicz: – Nieprawda, wystarczy się przyjrzeć wielkości depozytów. One cały czas rosły. Ale trzeba się temu przyjrzeć bardzo dokładnie i znaleźć odpowiedź na pytanie, komu rosły, bo wtedy okaże się, że rosły wąskiej grupie najbardziej zamożnych ludzi. W 2001 roku Chiny wstąpiły do WTO, czyli do Światowej Organizacji Handlu. Globalizacja, która oczywiście miała miejsce już wcześniej, istotnie przyspieszyła. Kto na tym skorzystał najbardziej? Oczywiście najbogatsi, przede wszystkim ze Stanów Zjednoczonych oraz Chin, a także największe globalne korporacje. Te pieniądze nie wchodziły do obrotu, one dłużej spoczywały na kontach, więc pieniądz mniej krążył w gospodarce.


– Teraz, o tym też od dawna mówimy w Ringu Caspara, globalizacja przyhamowała. A może nawet jest w odwrocie.

Błażej Bogdziewicz: – Co oznacza, że będziemy mieli trudniejszą sytuację, bo nie będziemy mogli bezkarnie zwiększać podaży pieniądza. A nie będziemy mogli, bo jeśli V nie będzie spadało, to spowoduje to wzrost cen. Istnieje powszechne przekonanie, że inflacja rośnie w okresie boomu gospodarczego, ale nie zawsze tak jest. Moim zdaniem, w niedalekim czasie może nam grozić sytuacja, w której – właśnie na skutek hamującego V – inflacja będzie rosła mimo słabego wzrostu gospodarczego.

Piotr Przedwojski: – My wszyscy z racji wieku znamy taką sytuację. Ona była codziennością w tak zwanych „demoludach”, czyli krajach obozu sowieckiego. Komuniści nieustannie dosypywali do gospodarki dużo pieniędzy, wzrost gospodarczy był mizerny, za to inflacja kwitnąca. I wszyscy słyszeliśmy o „nawisie inflacyjnym”, który był skutkiem bezustannego drukowania pieniędzy. Ten wzór obowiązywał nawet w gospodarce planowej, która była jednak gospodarką pieniężną.

Błażej Bogdziewicz: – W elitach ekonomicznych upowszechniło się przekonanie, że V – czyli szybkość obrotu pieniądza – jest z gumy. Kreujemy wzrost gospodarczy, bo wrzuciliśmy do gospodarki kolejne miliardy. To się czasem sprawdza, na przykład sprawdziło się Rooseveltowi z „New Deal”. Ale sprawdziło się dlatego, że wówczas w Stanach Zjednoczonych było wysokie bezrobocie, a więc były wolne moce produkcyjne. Gdy to zjawisko nie występuje – a obecnie, przypomnę, bezrobocie jest niskie – wstrzykiwanie pieniędzy do gospodarki nie będzie skuteczne. Co więcej, może się okazać bardzo niebezpieczne i spowodować, że inflacja wyrwie się spod kontroli.


– Na to nakłada się jeszcze dramatyczny moment w historii Europy.

Błażej Bogdziewicz: – PKB krajów europejskich jest pod presją kryzysu energetycznego, mamy wojnę, słabnącą demografię i deglobalizację. Jeśli V zacznie rosnąć, to utrzymanie inflacji w ryzach może się okazać bardzo trudne. To jest obecnie największe ryzyko przed jakim stoimy. Aby mu sprostać, powinniśmy ograniczyć podaż pieniądza, ale obawiam się, że to z kolei wywoła problemy z płynnością, a w efekcie będziemy mieli do czynienia z bankructwami.

Piotr Przedwojski: – I dalszym spadkiem wzrostu gospodarczego w ramach sprzężenia zwrotnego. Inaczej – samonakręcającej się spirali.

Błażej Bogdziewicz: – Dokładnie. Jeśli mam być szczery, to nie wiem na ile ten pogląd jest podzielany przez większość ekonomistów.

Piotr Przedwojski: – Wzór rozumie każdy, a on mówi przecież, że ilość pieniądza krążąca w gospodarce musi pozostawać w relacji do produkcji i poziomu cen. Ta zależność znana jest od XVI wieku, od Jeane Bodina, potem Locke, Hume’a, Adama Smith’a, a w XX wieku jej propagatorem był Milton Friedman. Niepokojące jest, że to co było dotychczas jasne i oczywiste jasne i oczywiste być przestało. Nie można bez końca wstrzykiwać do gospodarki pieniędzy i oczekiwać, że nie wywoła to wzrostu cen, a potem jeszcze – gdy inflacja już wzrosła – mówić, że wzrost cen jest przejściowy.

Przecież to kompromitacja. Ale jacyś ludzie dokładnie to przed chwilą głosili i nawet ukuli nazwę „Współczesna teoria monetarna” dla tej oczywistej bzdury, a bankierzy centralni chyba tego słuchali. Zwrócę jeszcze uwagę na V, czyli szybkość obrotu pieniądza. Ten wskaźnik jest trudno mierzalny i właśnie to umożliwiło pozornie bezkarne wstrzykiwania pieniędzy. Przekonaliśmy się już, i to boleśnie, że to nieprawda. Teraz banki centralne starają się zmniejszyć ilość pieniądza w gospodarce nie zaduszając jednocześnie wzrostu gospodarczego. Czy to się uda trudno powiedzieć, ale dobrze, że wracamy wreszcie do sprawdzonych założeń monetaryzmu.


W wypowiedzi Błażeja padły słowa, że „inflacja może się wyrwać spod kontroli”. Niepokojące stwierdzenie, bo ono zakłada, że jesteśmy jeszcze daleko od szczytu.

Błażej Bogdziewicz: – W wielu krajach podaż pieniądza została ograniczona, M przestało rosnąć i jest nadzieja, że zacznie spadać. Prawdopodobnie tak będzie, bo trzeba pamiętać, że polityka monetarna przekłada się na poziom inflacji z opóźnieniem i to opóźnienie jest znaczne, bo mniej więcej dwuletnie. Jak będzie się zmieniała szybkość obrotu pieniądza pozostaje zagadką, bo to zależy od bardzo wielu czynników, w tym od zaufania do banku centralnego. Tu jest problem. Kolejnym jest to, że na inflację mocno oddziałują czynniki, choćby takie jak globalizacja, które są zupełnie poza kontrolą banków centralnych czy ministrów finansów. Przynajmniej w krajach tej wielkości i znaczenia gospodarczego co Polska.


– Gospodarka może wpaść w korkociąg.

Błażej Bogdziewicz: – I to dość łatwo, jeżeli będziemy mieli do czynienia z silnym spadkiem PKB wywołanym choćby kryzysem energetycznym, a rządy przy współpracy banków centralnych będą finansowały wydatki dodrukiem pieniądza, czy pożyczając po zbyt niskich stopach procentowych. Wyskoczy inflacja, która w tej sytuacji może się przerodzić w hiperinflację. Pozytywne jest to, że banki wzięły się za M, czyli starają się zmniejszyć podaż pieniądza. Pytanie, na które nikt dzisiaj nie potrafi odpowiedzieć dotyczy poziomu ich determinacji. I tego, gdzie jest społeczny próg bólu.


– Wiele krajów zbliża się do wyborów. To czas, gdy politycy nie lubią zaciskać pasa – nawet nie lubią mówić o zaciskaniu pasa.

Piotr Przedwojski: – Wysoką inflację zdusza się obniżając wzrost gospodarczy. To jest najpewniejsza metoda. Najpewniejsza, ale ona oczywiście też wywołuje złe skutki, bo powoduje upadłości firm, a w konsekwencji wzrost bezrobocia.


– Wybór między dżumą a cholerą…

Piotr Przedwojski: – Dżin już się z butelki wydostał. Przyszedł rachunek za wiele lat luźnej polityki monetarnej.


– Na rynku mówi się, że pandemia była gwoździem do trumny niezależności banków centralnych.

Piotr Przedwojski: – Naruszyła konsensus budowany od lat siedemdziesiątych, który mówił, że technokraci z banków centralnych wiedzą co robić i nie poddają się nastrojom społecznym.

Błażej Bogdziewicz: – Banki centralne od dawna były z tej niezależności oskubywane, ale pandemia oznaczała jej koniec. Banki centralne stały się departamentami ministerstw finansów, a w najlepszym razie ministerstwami w składzie rządu. Może w tej opinii jest trochę przesady, ale chyba nie tak znowu wiele.

Piotr Przedwojski: – Nie będę z tą tezą polemizował, to zjawisko jest niestety widoczne. Pandemia zmieniła wiele organów w wydmuszki. Siła paniki była tak duża, że udzieliła się zbyt wielu instytucjom.


– Nawet zakładając dobrą wolę wszystkich polityków, a z doświadczenia wiemy, że oni nie lubią, gdy instytucje ograniczają ich wolę, trudno będzie znowu to wszystko postawić na właściwe tory.

Piotr Przedwojski: – Przychodzi nam płacić rachunek, o którym rządy i banki centralne mówiły, że nie trzeba go będzie płacić. Pytanie, jak sprzedać to wyborcom, aby zdołali strawić ciężkostrawne danie.

Błażej Bogdziewicz: – Zaryzykowałbym stwierdzenie, że jeśli opanujemy szybkość obrotu pieniądza, to będą powody do optymizmu, bo wtedy, po okresie dekoniunktury będzie można liczyć na spadek inflacji i powrót wzrostu gospodarczego. Oczywiście o ile poradzimy sobie z innym wyzwaniami stojącymi przed gospodarką. Ale to zadanie nie będzie łatwe. Z powodów, o których mówiłem już wcześniej: kryzys energetyczny, wojna, deglobalizacja, w Europie jeszcze bardzo zła demografia – poprzeczka została zawieszona bardzo wysoko.


– Czy w sytuacji „siedmiu plag egipskich” demografia rzeczywiście ma aż tak duże znaczenie? W długim horyzoncie czasowym tak, ale…

Błażej Bogdziewicz: – W wypadku Europy na pewno ma, bo zła demografia oznacza rosnącą liczbę osób przechodzących na emeryturę i tym samym konieczność stałego zwiększania wydatków między innymi na służbę zdrowia czy na cele socjalne. Ten ciężar będzie rósł, będzie coraz mocniej wpływał na finanse publiczne. Nadzieję widzimy w nowoczesnych technologiach, które oczywiście bardzo zwiększają wydajność – ale pytanie, czy wystarczająco.


Rozmawiał Piotr Gajdziński

Ring Caspara: Kryzys u bram

Z Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Piotrem Przedwojskim, doradcą inwestycyjnym, o sygnałach zwiastujących poważny kryzys gospodarczy w Europie, winie Niemiec za błędną politykę ekonomiczną, słabnącym euro i wejściu Ukrainy do Unii Europejskiej rozmawia Piotr Gajdziński.


– Kto bardziej uratował Unię Europejską: Emmanuel Macron zwyciężając w wyborach prezydenckich we Francji, czy Putin napadając na Ukrainę?

Błażej Bogdziewicz: – Co masz na myśli mówiąc o Putinie?


– Jego inwazja zjednoczyła Europę w stopniu niewidzianym przynajmniej od przełomu lat osiemdziesiątych i dziewięćdziesiątych. Ruchy odśrodkowe, jeszcze niedawno bardzo silne, teraz przycichły.

Błażej Bogdziewicz: – Rzeczywiście, pojawiła się jakaś wspólna idea. Ale to jest poziom idei, na poziomie brutalnej ekonomii wojna dramatycznie pogorszyła sytuację Europy. Moim zdaniem w najbliższych miesiącach Unię Europejską czeka poważny kryzys, który szczególnie mocno dotknie Strefę Euro.

Piotr Przedwojski: – Miesięcy? Nie przesłyszałem się?

Błażej Bogdziewicz: – Może nawet tygodni. Sekwencja wydarzeń jest następująca: europejska gospodarka potrzebuje energii, inaczej jej po prostu nie będzie. Ta energia była do tej pory dostarczana z Rosji i w praktyce nie ma możliwości, aby szybko te rosyjskie surowce energetyczne zastąpić z innych źródeł. Dzisiaj ceny energii na świecie są wysokie, a w Europie bardzo wysokie, co będzie oznaczało postępującą dezindustrializację Starego Kontynentu. Będziemy mieli bardzo słabe dane gospodarcze, bo przy tych cenach energii europejski przemysł nie będzie w stanie działać w dotychczasowej formule.


– Kryzys energetyczny szczególnie mocno uderza w Niemcy…

Błażej Bogdziewicz: – Które do tej pory były lokomotywą europejskiej gospodarki, generowały największe nadwyżki i dzięki temu, że Niemcy były krajem wiarygodnym, miały mocną gospodarkę, Europa mogła sobie radzić z kryzysami w rodzaju włoskiego czy greckiego.

Piotr Przedwojski: – Trochę cię skontruję. Po pierwsze, wydaje mi się bardzo ryzykowne podawanie ram czasowych. Po drugie, ważniejsze – te nadwyżki tworzone przez Niemcy były patologiczne.

Błażej Bogdziewicz: – Pełna zgoda, ale to nie jest sprzeczne z moim tokiem rozumowania. Niemcy generowały nadwyżki, które uwiarygadniały euro. Bez niemieckich nadwyżek na rachunku bieżącym euro nie byłoby wiarygodną walutą.

Piotr Przedwojski: – To prawda. Ale wyrokowanie, że nadejdzie kryzys, a już zwłaszcza, że on nadejdzie w ciągu kilku najbliższych tygodni czy miesięcy jest obarczone ryzykiem popełnienia kardynalnego błędu. Powiedziałbym więc, że Europa stoi przed bardzo trudnym wyzwaniem, co jest efektem prowadzenia w ostatnich dziesięcioleciach polityki przez Niemcy. Bez wątpienia Niemcy są głównym winowajcą obecnej, bardzo trudnej sytuacji, w której znalazła się Europa. Głównym, ale nie jedynym, bo inne państwa Unii Europejskiej pozwoliły im taką politykę prowadzić.


– Rozwińmy trochę ten wątek, aby był bardziej zrozumiały. Jak mówicie, że Niemcy w sposób patologiczny wykorzystywały sytuację w Strefie Euro, to macie na myśli to, że kurs euro…

Błażej Bogdziewicz: – Był dla Niemiec korzystny. Gdyby mieli swoją walutę, to ona byłaby dużo, dużo silniejsza. Byłaby czymś w rodzaju franka szwajcarskiego i przez to Niemcy nie byłyby w stanie generować tak dużych nadwyżek na rachunku obrotów bieżących.

Piotr Przedwojski: – Tak. Co więcej, tego nie ma w Traktacie z Maastricht ale było w traktacie rzymskim z 1957 roku, powołującym EWG, czyli wspólnotę węgla i stali, wcześniejszą wersję UE. Niemcy od lat przekraczają tamtą granicę z traktatu rzymskiego, a to prowadzi do destabilizacji, w tym do zadłużania się części Europy, zwłaszcza południowej części Starego Kontynentu. Wiadomo, że Niemcy powinni mieć znacznie wyższą stopę procentową niż kraje południowej Europy.

Błażej Bogdziewicz: – Albo wyższą stopę procentową, albo silniejszą walutę.

Piotr Przedwojski: – Tak. Dzięki dotychczasowemu układowi Niemcy rozwijają się znacznie szybciej niż południe Europy. I my dzięki nim – dla Polski jest to dar z nieba. Niestety, to nie będzie trwało wiecznie. Ale to jest tylko jeden błąd. Drugim było oczywiście całkowite uzależnienie się od tanich surowców energetycznych z Rosji, które teraz przestały być tanie. Co jest tego dobrą stroną? Pojawia się równowaga makroekonomiczna.

Błażej Bogdziewicz: – Nie zgadzam się! Po trzykroć się nie zgadzam.

Piotr Przedwojski: – Bez wątpienia pojawia się szansa na poprawę tej równowagi.

Błażej Bogdziewicz: – To nie jest żadna szansa. Było powszechne przekonanie, że kryzys grecki w Strefie Euro się skończył. Tymczasem wcale tak nie jest. W tym sensie, że kraje południa – Grecja, Włochy, Hiszpania – mogą się finansować na rynkach tylko dlatego, że działa Europejski Bank Centralny, który jeśli chodzi o zaangażowanie w aktywa wyemitowane przez rządy osiągnął poziom Japonii – ponad 40% wszystkich obligacji skarbowych w Strefie Euro jest własnością EBC. Co więcej, w wypadku wielu państw Europy Południowej Europejski Bank Centralny kupuje 100% emisji. To jest, mówiąc najdelikatniej, złamanie ducha traktatów europejskich. Może nie formalnie, ale…

Piotr Przedwojski: – Formalnie też, bez wątpienia. Ale kto się tym przejmuje?

Błażej Bogdziewicz: – Tak więc Europejski Bank Centralny bardzo agresywnie finansuje deficyty wielu rządów europejskich, a w najgorszej sytuacji są kraje południa Europy, gdzie dług publiczny jest najwyższy. Jednocześnie mamy rosnącą inflację, banki centralne zaczynają zaostrzać politykę monetarną, zwłaszcza amerykański FED, który ogłosił, że będzie sprzedawał obligacje zamiast je, jak dotychczas, kupować.


– A ma ich, o czym też trzeba pamiętać, znacznie mniej niż EBC.

Błażej Bogdziewicz: – Dokładnie. Euro spada, jest blisko swoich najniższych poziomów od dwudziestu lat i wiele wskazuje, że nadal będzie spadało. Podobnie zachowuje się japoński jen i dolar Hongkongu. To oznacza, że kapitał ucieka z tych systemów monetarnych, które kontynuują politykę drukowania. Mimo to, Europejski Bank Centralny tę politykę drukowania kontynuuje. Ale jeżeli mielibyśmy z tą polityką drukowania skończyć, to kto kupi obligacje greckie, włoskie lub hiszpańskie? Pojawiają się więc pomysły, aby EBC zaczął podnosić stopy i nadal kupował obligacje. Wydaje mi się jednak, że to nie wystarczy i w skrajnej sytuacji grozi nam hiperinflacja. Jest bowiem spore zagrożenie, że w najbliższych miesiącach spirala inflacyjna będzie się nakręcała. W czarnym scenariuszu Europejski Bank Centralny stanie przed trudnym wyborem: albo bankructwa bardzo wielu firm, albo hiperinflacja. Oba te scenariusze są złe.


– Sytuacja w Europie jest bezprecedensowa.

Błażej Bogdziewicz: – Naturalnie. Mamy konflikt zbrojny, który moim zdaniem będzie narastał. Mamy inflację, mamy bardzo słabą kondycję europejskiego przemysłu, mamy rekordowe, najwyższe od zakończenia II wojny światowej zadłużenie i wreszcie mamy FED, który zaostrza politykę monetarną. To jest koktajl, który może być dla Europy trudny do przełknięcia. I do tego wszystkiego mamy drogie surowce energetyczne.

Piotr Przedwojski: – Zgadzam się, że Europa z bardzo wielu powodów jest w niezwykle trudnym położeniu. Jest prawdą, że kryzys grecki się nie skończył, jest masa zagrożeń: wojna, obłędna, a może raczej zabójcza polityka energetyczna Unii Europejskiej, kryzys polityczny, który może prowadzić do federalizacji Europy.

Błażej Bogdziewicz: – Federalizacja jest pomysłem, który ma prowadzić do scalenia długów. Chodzi o to, aby Niemcy miały większą władzę, ale jednocześnie przejęły greckie, hiszpańskie i włoskie długi. Dlatego premier Włoch, Mario Draghi jest takim orędownikiem federalizacji. To jest jakiś pomysł na rozwiązanie kryzysu, ale w moim przekonaniu to tylko połowiczne rozwiązanie, a na dodatek mało realne.

Piotr Przedwojski: – Federalizacja jest jakąś zmianą, kolejną formą ucieczki do przodu. Narastają coraz większe napięcia i Europa będzie musiała stawić im czoła. Czy czeka nas kryzys? Cóż, on właściwie jest tu cały czas i zawsze jest zarówno zagrożeniem, jak i szansą. Zgadzam się więc, że kryzys jest możliwy, ale nie sądzę, aby doprowadził on w najbliższym czasie do jakiejś apokalipsy. Natomiast na pewno doprowadzi do zmiany i oby to była zmiany na lepsze.

Błażej Bogdziewicz: – Nie podzielam Twojego optymizmu. To równie dobrze może być zmiana na gorsze.


– Będzie inaczej.

Błażej Bogdziewicz: – Na pewno, bo trudno będzie kontynuować dotychczasową politykę Europejskiej Banku Centralnego.

Piotr Przedwojski: – Od wczesnego Średniowiecza historia Europy jest historią zmagań modelu państwa narodowego i państwa uniwersalnego. Ten pierwszy uosabiała Francja, a drugi Święte Cesarstwo Narodu Niemieckiego.

Błażej Bogdziewicz: – Zawsze to samo…

Piotr Przedwojski: – Prawie to samo. Niemcy dążą w kierunku modelu państwa zdecentralizowanego, w którym ścierają się różne podmioty, które nie są w systemie bardzo złożonych zależności. Niemcy ten model znały od X do XIX wieku, gdy go zmieniły z wiadomym dla wszystkich skutkiem. Ta koncepcji nie ma dzisiaj w Europie silnej przeciwwagi, bo Francja nie jest już centralnie zarządzanym państwem narodowym. Należy też pamiętać, że Święte Cesarstwo Narodu Niemieckiego zawsze było dość słabe, władza centralna nieczęsto była dominująca, często wręcz słabsza niż innych podmiotów. W sumie to, że Niemcy budują państwo uniwersalne wydaje mi się lepsze niż gdyby budowały państwo narodowe.

Błażej Bogdziewicz: – A to oznacza, że ktoś inny będzie rozdawał karty. Na przykład Amerykanie. I to widać w sprawie Ukrainy. Waszyngton działa tu znacznie bardziej zdecydowanie niż Europa, choć nie da się powiedzieć, że Europa nic nie robi. Robi, ale działania amerykańskie mają inny wymiar.

Piotr Przedwojski: – Słusznie mnie poprawiłeś, nie jest tak, że nie ma scentralizowanego państwa narodowego, bo Stany Zjednoczone są takim państwem.

Błażej Bogdziewicz: – Ale to oznacza, że Unia Europejska będzie musiała „podpiąć się” pod Stany Zjednoczone i w najbliższych latach nie będzie globalnym graczem, nie ma zasobów, które pozwoliłyby jej odgrywać taką rolę. Chcę jeszcze wrócić do mojej tezy o nadciagającym kryzysie gospodarczym w Europie. Będę bronił tezy, że to się wydarzy niebawem. Po pierwsze, rynki finansowe pokazują, że coś się dzieje. Po drugie, wojna przyspieszyła pewne procesy, które mieliśmy już wcześniej, bo w końcu kryzys energetyczny nie pojawił się nagle, on już wcześniej pukał do drzwi na skutek błędnej polityki energetycznej.

Piotr Przedwojski: – Powiedziałbym raczej obłędnej.

Błażej Bogdziewicz: – Wojna to przyspieszyła. Więc ten kryzys będzie teraz, bo to teraz niemiecki przemysł będzie miał poważne problemy, bo to teraz będzie brakowało energii, bo to teraz ceny surowców energetycznych będą wysokie i to teraz FED podnosi stopy procentowe.

Piotr Przedwojski: – No tak, i to teraz mamy wojnę. Jakby to źle nie zabrzmiało, to z gospodarczego punktu widzenia trzeba powiedzieć, że dobrze, że ta wojna wybuchła teraz, a nie za dwa, trzy lata, bo wówczas zależność Europy od surowców energetycznych byłaby jeszcze większa.


– Trzy firmy załatwią rosyjską gospodarkę?

Błażej Bogdziewicz: – I to w stosunkowo krótkim czasie. Chodzi o Schlumberger, Baker Hughes i Hullibarton, które są absolutnymi globalnymi potentatami w dziedzinie usług dla firm wydobywających ropę i gaz. Schlumberger jest spółką zarejestrowaną poza Stanami Zjednoczonymi, ale podobnie jak dwie pozostałe ma swoją siedzibę w Houston w Teksasie. Bez nich wydobycie ropy i gazu jest dzisiaj na świecie, nie tylko w Rosji, bardzo trudne, więc jeśli one dostaną zakaz pracy w Rosji, wydobycie najcenniejszych surowców – sprzedaż ropy i gazu odpowiada za 36% wpływów do budżetu Rosji – zacznie spadać i finansowanie działań wojennych przestanie być możliwe. W mojej ocenie może to być równie bolesne co wykluczenie Rosji z systemu SWIFT.


– Na koniec jeszcze jedna kwestia. Proces globalizacji się cofa, co oznacza, że jest pilna potrzeba reindustrializacji Europy. Czy to oznacza, że do Europy wrócą fabryki, huty, kopalnie? I czy reindustrializacja Europy jest w ogóle możliwa w sytuacji, gdy ona nie ma energii?

Piotr Przedwojski: – Będzie możliwa, jeśli zrezygnujemy z całkowicie błędnej polityki energetycznej.

Błażej Bogdziewicz: – Będzie możliwa, jeśli zainwestujemy w energetykę jądrową. Nie ma innego wyjścia, nie ma innego źródła energii. Nawet jeśli pobudujemy terminale do odbioru gazu, ten gaz będą nam dostarczały Stany Zjednoczone, Katar, północna Afryka, to jego ceny będą wysokie, wyższe niż obecnie. A to oznacza po prostu, że europejski przemysł będzie niekonkurencyjny. Nie da się oprzeć europejskiej gospodarki na gazie LNG importowanym z innych kontynentów. A jeśli chodzi o fabryki, to nie sądzę, aby wróciły one do takich krajów, jak Niemcy czy Francja. Mówi się natomiast o krajach bliskich Europie, na przykład o Turcji.

Piotr Przedwojski: – I Ukrainie.

Błażej Bogdziewicz: – Po zakończeniu wojny to będzie bardzo dobra opcja. Być może skorzystają na tym również państwa Europy Środkowej.

Piotr Przedwojski: – Nie jestem pewien czy fabryki wrócą do Europy Zachodniej, bo przemysł się już raz sparzył i będzie o tym długo pamiętał. Nie ma przecież żadnej gwarancji, że za kilka lat znowu nie pojawią się tu nieracjonalni ignoranci z hasłami o czystej energii jako najwyższej wartości. Natomiast uważam, że Ukraina powinna dość szybko wejść do Unii Europejskiej i dzięki temu Europa uzyska nowy impuls ekonomiczny, porównywalny z wejściem krajów Europy Środkowej.


– Z majowych badań wynika, że za przystąpieniem Ukrainy do UE jest już 66% obywateli Unii Europejskiej, przeciwko zaledwie 22%.

Błażej Bogdziewicz: – Bardzo mi się ta wizja podoba, ale aby ona się ziściła, Europa musi sobie poradzić z problemami, które ma tu i teraz.


Piotr Przedwojski: – Część efektów potrwa kilka miesięcy, ale z częścią będziemy się borykali przez wiele lat. Moim zdaniem świat nie wróci już w stare koleiny. Wkroczyliśmy w znacząco nową sytuację.


Rozmawiał Piotr Gajdziński

Ring Caspara: Przyszłość Zachodu okrywa gęsta mgła

Z Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Krzysztofem Kaźmierczakiem, analitykiem Caspar Asset Management SA o głodzie, powrocie “chruszczowowskiej” kampanii zagospodarowywania ugorów i kupowaniu gazoportów rozmawia Piotr Gajdziński.

– Czy światu grozi głód? To pytanie brzmi dramatycznie, ale kilka miesięcy temu Błażej przywołał w Ringu raport jednego z największych na świecie producentów nawozów sztucznych, który twierdził, że wobec wysokich cen nawozów sztucznych spowodowanych wysokimi cenami gazu ten scenariusz jest możliwy. Od tego czasu wiele się zmieniło. Na gorsze. Po pierwsze, największym na świecie producentem nawozów jest Rosja, a Białoruś, też objęta zachodnimi sankcjami, szóstym. Po drugie, przed wojną Rosja i Ukraina odpowiadały za 25% globalnej produkcji zbóż, Ukraina była czwartym na świecie eksporterem kukurydzy…

Błażej Bogdziewicz: – Od naszej ostatniej rozmowy na ten temat ryzyko wybuchu klęski głodu rzeczywiście istotnie wzrosło. Wiadomo też, w jakim regionie ten głód może nastąpić – na Bliski Wschodzie oraz w Afryce Północnej. A to jest region, który ma bardzo dużą populację.

Krzysztof Kaźmierczak: – W samym tylko Egipcie mieszkają 102 miliony osób!

Błażej Bogdziewicz: – Ten region, choćby ze względu na warunki klimatyczne, nie jest w stanie sam zapewnić sobie żywności. I nie ma najmniejszych szans, że w krótkim czasie to się zmieni. Sytuacja jest tym bardziej groźna, że kryzys żywnościowy może zostać jeszcze pogłębiony przez niektóre bogate państwa. Jeśli część z nich się wystraszy, to może zacząć kupować na rynkach światowych dosłownie wszystko co się da. Dotyczy to na przykład Chin, które będą w stanie wydać na ten cel gigantyczne pieniądze w obawie, że jeśli żywności w tym kraju zabraknie, to wywoła to społeczne niezadowolenie i uderzy w sprawującą w tym kraju władzę partię komunistyczną. Takie działania pogłębiają braki. Nam, Europejczykom, taki scenariusz może się wydać niemożliwy, ale wystarczy spojrzeć na Sri Lankę, bo tamtejsze wydarzenia pokazują, jak niestabilna jest sytuacja na rynku żywnościowym.

Krzysztof Kaźmierczak: – Sri Lanka przeżywa obecnie kryzys żywnościowy, bo postawiła na rolnictwo organiczne, zakazując importu i wykorzystania syntetycznych nawozów oraz pestycydów.

Błażej Bogdziewicz: – Sri Lanka postawiła na radykalnie zieloną politykę. Na wyspę zjechała grupa aktywistów, która przekonała władze tego kraju do przestawienia produkcji rolnej na rolnictwo ekologiczne. W efekcie, rolnicy całkowicie odeszli od nawozów sztucznych i środków ochrony roślin. Efekt jest taki, że plony dramatycznie spadły, ludzie nie mają co jeść, krajem wstrząsają zamieszki, a Sri Lanka ogłosiła bankructwo, bo rolnictwo stanowiło podstawę tamtejszej ekonomii. Przed całkowitym chaosem kraj muszą ratować Indie.


– To lokalna sprawa, nie mająca wiele wspólnego z kryzysem wywołanym wzrostem cen nawozów i rosyjską inwazją w Ukrainie.

Błażej Bogdziewicz: – To prawda, ale ona pokazuje, jak ważną rolę odgrywają nawozy sztuczne. I co nam grozi, gdy tych nawozów zabraknie. Pokazuje też, jak czasem rzekomo piękne idee prowadzą do nieszczęścia.

Krzysztof Kaźmierczak: – Eksperymentowanie na żywym organizmie często już prowadziło do nieszczęść. Zaskakujące, że niczego nas te doświadczenia nie uczą i z uporem maniaka powtarzamy ten sam scenariusz. Ale wracając do głównego nurtu naszej dyskusji. Wysokie ceny gazu, a przede wszystkim wojna w Ukrainie, mogą doprowadzić do klęski głodu na Bliskim Wschodzie oraz w północnej Afryce, ale oczywiście w Europie głód nam nie grozi. Grożą nam za to wysokie ceny żywności oraz utrzymująca się, wysoka inflacja. Czyli globalnego głodu nie będzie, za to globalna inflacja będzie niemal na pewno. Już to zresztą widać. Publikowany przez Organizację Narodów Zjednoczonych indeks cen żywności znajduje się na rekordowych poziomach, a marcowy odczyt był aż o 34% wyższy niż rok temu.

Błażej Bogdziewicz: – Wróćmy jeszcze do nawozów. Najbardziej dramatyczna sytuacja dotyczy nawozów potasowych i fosforowych. Plus jest taki, że farmerzy amerykańscy, jak wynika z naszych ostatnich rozmów ze spółkami, są już na ten sezon zaopatrzeni. Po prostu zdążyli kupić nawozy przed wybuchem wojny. Więc ten sezon, choć oczywiście wiele zależy również od pogody, nie będzie jeszcze taki zły. Natomiast jeśli w ciągu kilku najbliższych miesięcy sytuacja się nie poprawi, wojna w Ukrainie będzie trwała, a ceny gazu nadal będą wysokie – to przyszły rok może być naprawdę bardzo zły.

Krzysztof Kaźmierczak: – A nawet dramatyczny.


– Dla nas, czyli dla Europy, oznacza to wysoką inflację. Ale nie tylko. Jeśli Bliski Wschód i północną Afrykę rzeczywiście dotknie głód, to możemy się spodziewać wielkiej fali emigracji. Kierunek będzie jeden – Europa.

Błażej Bogdziewicz: – Oczywiście. Z sygnałów, które docierają z Brukseli wynika, że tym razem Unia Europejska będzie się starała ten proces zahamować. Pytanie, czy potrafi to zrobić skutecznie, bo trudno będzie – jeśli ten czarny scenariusz rzeczywiście się ziści – zatrzymać miliony głodnych, zdesperowanych ludzi.


– Historia uczy, że rewolucje pustego żołądka są bardzo trudne do opanowania. Putin zaciera ręce, bo to bardzo dobry sposób na zdestabilizowanie Unii Europejskiej.

Błażej Bogdziewicz: – Idealny. A warto pamiętać, że Rosja jest w ostatnich latach bardzo aktywna i na Bliskim Wschodzie, i przede wszystkim w Afryce Północnej. Zapewne nie bez przyczyny.


– Co w tej sytuacji można zrobić?

Błażej Bogdziewicz: – Przede wszystkim uwolnić proste rezerwy. One są. Podam przykład biopaliw, bo jesteśmy właśnie po rozmowie z jednym z czołowych producentów biopaliw na świecie. Otóż w Europie oraz w Stanach Zjednoczonych produkuje się bardzo duże ilości roślin, na przykład soi, które są dodawane do diesla. Z punktu widzenia efektywności energetycznej jest to pozbawione sensu. Wbrew pozorom nie sprawia to też, że paliwo jest bardziej ekologiczne, więc zamiast te produkty żywnościowe dolewać do paliw, lepiej dać je ludziom do zjedzenia. Tyle tylko, że wymaga to zmian politycznych w Unii Europejskiej oraz w Stanach Zjednoczonych.

Krzysztof Kaźmierczak: – Niemcy ciągle mają trzy działające elektrownie atomowe, których wyłączenie zaplanowano na koniec 2022 roku. Kilka tygodni temu kanclerz Scholz stwierdził, że wydłużenie czasu ich życia nie poprawiłoby sytuacji energetycznej. To jest oczywiście nieprawdą; rekordowo drogi gaz, które będzie potrzebny do generowania prądu, mógłby zostać użyty chociażby przez przemysł nawozowy. Dzisiaj część zakładów europejskich spółek z tego sektora pozostaje zamknięta, właśnie ze względu na wysokie ceny gazu ziemnego.

Błażej Bogdziewicz: – Optymistyczne jest to, że politycy jednak dostrzegają te proste rezerwy i coś w tych sprawach robią. Dowodem jest zgoda Unii Europejskiej na zagospodarowanie ugorów. Zgoda niezbędna, bo w Unii produkcja rolna jest ściśle kontrolowana i nie jest tak, że rolnik może sobie siać co chce i przede wszystkim gdzie chce.


– Zagospodarowanie ugorów problemu braku żywności nie rozwiąże. Ta akcja trochę przypomina wielkie kampanie podejmowane w latach sześćdziesiątych przez Nikitę Chruszczowa i później Polskę lat osiemdziesiątych. Okazały się nieskuteczne.

Błażej Bogdziewicz: – Nie rozwiąże, ale ważne jest to, że świat szuka rezerw w produkcji żywności i te rezerwy znajduje. Z uznaniem trzeba też witać każdy, nawet najmniejszy powrót zdrowego rozsądku.


– Poświęćmy trochę czasu surowcom energetycznym. Unia Europejska obiecuje, że do końca roku zmniejszy import gazu z Rosji aż o 80%. To w Waszej ocenie realne?

Błażej Bogdziewicz: – Tak, ale niezwykle trudne. Na pewno można zwiększyć import gazu z USA. Tyle tylko, że będzie się to musiało odbyć kosztem Azji, bo dzisiaj popyt na gaz jest znacznie większy niż podaż.

Krzysztof Kaźmierczak: – Brakuje mocy do skraplania gazu. Aby Europa mogła zastąpić gaz rosyjski gazem skroplonym, musiałoby na jej rzecz pracować około 30% obecnych światowych mocy produkcyjnych. W praktyce to nierealne, w ubiegłym roku żaden europejski kraj nie był wśród pięciu największych odbiorców LNG. Do tego Europa potrzebuje infrastruktury do odbioru tego gazu, które dziś brakuje. Oczywiście, to wszystko można zbudować, technologia istnieje, ale wymaga to czasu. Tymczasem do końca roku zostało osiem miesięcy.


– Najwięcej do nadrobienia mają Niemcy.

Krzysztof Kaźmierczak: – Niemcy próbują teraz wynajmować oraz kupować pływające gazoporty, ale na to też potrzeba czasu, bo one są tworzone na zamówienie, dla konkretnego odbiorcy, m.in. przez konwersję starych tankowców. Do tego dochodzi proces certyfikacji. Innym wyjściem jest odbiór gazu z Rotterdamu, ale wiadomo, że Holendrzy też mają ograniczoną przepustowość.

Błażej Bogdziewicz: – Niemcy mają nie tylko problem z odbiorem gazem. Nie mają też dostępu poprzez system rurociągów do tamtejszych rafinerii, które dotąd przerabiały rosyjską ropę. Jedynym wyjściem jest gdański Naftoport.


– Zbudowany w latach siedemdziesiątych przez Edwarda Gierka. To już chichot historii.

Krzysztof Kaźmierczak: – Unia zakłada, że w tej sytuacji trzeba będzie obniżyć zużycie gazu i ropy naftowej i że uda się to zrobić poprzez bardziej efektywne wykorzystanie tych surowców. To bardzo pięknie brzmi, ale trudno mi uwierzyć, że są jakieś proste rezerwy, które można błyskawicznie uruchomić i one w istotny sposób wpłyną na wielkość konsumowanych w Europie surowców energetycznych.

Błażej Bogdziewicz: – Wydaje się, że Unia Europejska stoi przed koniecznością wprowadzenia elementów „gospodarki wojennej”, czyli racjonowania pewnych dóbr. Za chwilę zacznie się wiosna, później lato i to zmniejszy popyt na gaz i ropę naftową, ale jest poważne zagrożenie, że latem i zimą grozi nam wprowadzenie obostrzeń przy korzystaniu z surowców energetycznych, w tym również czasowe wyłączenia prądu.

Krzysztof Kaźmierczak: – A zdajmy sobie sprawę, że wszystko to dzieje się w sytuacji, gdy Europa musi pilnie zacząć reindustrializację. Musi. Ta wojna dowiodła, że przemysł musi wrócić do Europy.


– I do Stanów Zjednoczonych.

Krzysztof Kaźmierczak: – Globalizacja doszła do swojego szczytu i zaczyna się odwrót. Oczywiście, wszystkiego nie da się produkować w Europie i Ameryce, ale w branżach uznawanych za krytyczne łańcuchy dostaw muszą zostać radykalnie skrócone. Aby stało się to możliwe, trzeba pilnie rozwiązać kwestię energetyczną, bo bez tego nie ma mowy o powrocie przemysłu na Stary Kontynent. Rozmawiamy o reindustrializacji w momencie, gdy niemiecki przemysł szykuje się na scenariusz racjonowania gazu ziemnego. Pamiętajmy przy tym, że powrót przemysłu do Europy i Stanów Zjednoczonych oznacza oczywiście wyższą inflację, bo strukturalnie koszty produkcji będą tu wyższe niż w Chinach i Wietnamie.

Błażej Bogdziewicz: – Mam wrażenie, że nie wszyscy politycy rozumieją co się stało w momencie wtargnięcia wojsk rosyjskich do Ukrainy. Może nawet rozumie to mniejszość. Tymczasem Europa musi zrobić, i to zrobić bardzo pilnie, trzy podstawowe rzeczy. Po pierwsze, nie wypychać produkcji do Azji, a przeciwnie, znowu ściągnąć ją do Europy. Po drugie, zapewnić bezpieczeństwo energetyczne. A po trzecie, zbudować atrakcyjną ofertę dla krajów Afryki i państw azjatyckich poza Chinami, aby niejako przyciągnąć te kraje do zachodniej strefy wpływów. Dzisiaj takiej oferty nie ma nie tylko Europa, ale przede wszystkim nie mają jej Stany Zjednoczone. A bez tego przyszłość Zachodu okrywa gęsta mgła.


Rozmawiał Piotr Gajdziński

Ring Caspara: Wygrają cierpliwi

Ring Caspara: Wygrają cierpliwi

Z doktorem Pawłem Zawadzkim, prezesem biotechnologicznej spółki MNM Diagnostics, Błażejem Bogdziewiczem, dyrektorem inwestycyjnym Grupy Caspar i Piotrem Rojdą, zarządzającym subfunduszami Caspar Globalny i Caspar Stabilny o cierpliwości oraz wielkiej rewolucji w światowej medycynie, rozmawia Piotr Gajdziński.


– Jest dzisiaj z nami doktor Paweł Zawadzki, absolwent Oxford University…

Paweł Zawadzki: – Większość swojego naukowego życia rzeczywiście spędziłem na Oxfordzie. Siedem lat pracowałem w grupie profesora Davida Sherratta, który jakiś czas temu był bardzo poważnie brany pod uwagę jako kandydat do Nagrody Nobla w dziedzinie medycyny. Jestem natomiast absolwentem Uniwersytetu im. Adama Mickiewicza w Poznaniu.


– I jakiś czas temu, gnany Judymowskim porywem serca wrócił Pan do Polski, aby stworzyć nad Wisłą nowoczesną firmę biotechnologiczną. Nie udało się…

Paweł Zawadzki: – Spółka MNM Diagnostics powstała, intensywnie pracuje i cały czas się rozwija.


– Tyle tylko, że w Stanach Zjednoczonych.

Paweł Zawadzki: – Rzeczywiście, formalnie została włączona do spółki amerykańskiej, którą założyliśmy w Bostonie i to właśnie ta zarejestrowana w Stanach Zjednoczonych firma jest spółką-matką polskiej MNM Diagnostics. Jednak zdecydowana większość zatrudnionych pracuje w Polsce i to tutaj, konkretnie w Poznaniu, znajduje się nasze główne laboratorium.


– Skoro tak, to po co powołał Pan spółkę w USA?

Paweł Zawadzki: – W Polsce po prostu nie ma rynku. U nas, podobnie zresztą jak w całej Europie, rynek biotechnologiczny opiera się na grantach przyznawanych przez państwo. To system, który polega na tym, że dostaje się pieniądze na prowadzenie badań, ale zwykle nic z tego nie wynika.


– Dlaczego?

Paweł Zawadzki: – Fundamentalną rzeczą w młodej spółce jest zmiana. Tworząc spółkę biotechnologiczną mamy pewne założenia, które jednak niemal nigdy się nie sprawdzają, bo rynek i zawrotne tempo postępu w nauce weryfikuje pierwotne plany. Tymczasem, jeśli chcemy otrzymać grant, to we wniosku musimy bardzo szczegółowo określić, co będziemy robili w przyszłości. Po dwóch latach, aby grant rozliczyć, jesteśmy zobowiązani dokładnie opisać, co w tym czasie zrealizowaliśmy. I zamiast robić to co trzeba, aby wygrać, robimy to, co początkowo wpisaliśmy do wniosku. Ostatecznie grant może blokować więc rozwój spółki, a brak rozwoju to śmierć.


– Tymczasem w Stanach Zjednoczonych…

Paweł Zawadzki: – Tymczasem w Stanach Zjednoczonych jest rzeczywista rzeczywistość, a nie utopia. To oczywiście nie jest wina tylko grantów, bo w Polsce nie ma rynku, a rynku nie można stworzyć ustawą lub rozporządzeniem. Gdy szukaliśmy spółek, które zajmują się podobną działalnością jak nasza, to w całej Europie znaleźliśmy dwie, a w Stanach Zjednoczonych ponad dwadzieścia.


– No dobrze, ale co to oznacza, że w Polsce nie ma rynku? Czy Polacy nie chorują na nowotwory, nie umierają na zawały serca, nie potrzebują terapii genowych?

Piotr Rojda: – Chorują, oczywiście chorują. Ale już znalezienie finansowania, poza grantami, jest bardzo trudne. W tej sferze polska rzeczywistość jest zresztą mocno zakłamana, bo znaczna część działających u nas spółek nosi dumne miano biotechnologicznych, choć ich działalność to tylko podwykonawstwo dla zachodnich firm. Nie ma w tym żadnej wartości intelektualnej, tam się nic albo bardzo niewiele tworzy.

Paweł Zawadzki: – Piotr ma rację, ale nie można tego tak zupełnie lekceważyć, bo polskie spółki zarabiają jakieś pieniądze, zdobywają doświadczenie i nowe kompetencje. To nie oznacza jednak, że mamy w Polsce rynek biotechnologiczny. Do tego jeszcze daleka droga. Jesteśmy gospodarką, która robi półprodukty – tak jest na przykład w motoryzacji – więc nie oczekujmy, że akurat w biotechnologii nagle staniemy się mocarstwem.


– Dlaczego właściwie nie możemy tego oczekiwać? Biotechnologia jest młodą nauką, nie możemy się więc usprawiedliwiać, że zabory, jedna i druga wojna światowa, okupacja, komunizm… A przy tym nasze uczelnie wyższe co roku opuszcza liczna grupa absolwentów biotechnologii.

Błażej Bogdziewicz: – I to niezłych. Podobno poziom kształcenia na tym kierunku jest w Polsce wysoki.

Paweł Zawadzki: – To prawda. Gdy po ukończeniu Uniwersytetu im. Adama Mickiewicza pojechałem do Oxfordu, to jeśli chodzi o wiedzę nie miałem kompleksów.


– No właśnie. Ponawiam więc swoje pytanie, dlaczego Polska nie jest biotechnologicznym mocarstwem?

Paweł Zawadzki: – Brakuje nam doświadczenia, możliwości współpracy ze środowiskiem najlepszych biotechnologów, podpatrywania rozwiązań, które tam już dawno powstały i działają jak przysłowiowa dobrze naoliwiona maszyna. Mówię to na podstawie własnych doświadczeń, bo miałem to szczęście, że w Oxfordzie trafiłem do znakomicie działającego zespołu. Miałem możliwość obserwowania, jak ten świat funkcjonuje na Zachodzie. To było dla mnie zupełnie nowe doświadczenie, bo choć pod względem wiedzy nie odbiegałem od absolwentów zachodnich uczelni, to działalność całego systemu była mi właściwie obca. To jest doświadczenie, którego przytłaczająca większość absolwentów polskich uczelni niestety nie ma, a można je zdobyć właściwie wyłącznie w Stanach Zjednoczonych.

Błażej Bogdziewicz: – Tam są ośrodki – Boston, Kalifornia – gdzie są nowoczesne uniwersytety, niezliczona ilość spółek biotechnologicznych, ale też najróżniejsze fundusze, które są w stanie sfinansować działalność takich spółek. To jest jedno środowisko, w którym wiedza nieustannie przepływa. Oczywiście, są patenty…

Paweł Zawadzki: – Oczywiście, ale jest też cały, ogromny zasób wiedzy, która nie wchodzi w skład patentów i wiedza rzeczywiście nieustannie w tym środowisku przepływa i inspiruje. Taka samonapędzająca się maszyna. Podam konkretny przykład: za kilka dni lecę do Bostonu, gdzie spotykam się z wiceprezesem jednej z amerykańskich spółek biotechnologicznych, a następnego dnia z profesorem z Harvardu. Będziemy oczywiście rozmawiali o biotechnologii, o najważniejszych obecnie trendach, szykujących się rozwiązaniach i kto nad czym pracuje. To jest coś, czego w Polsce zupełnie nie ma.

Błażej Bogdziewicz: – Czyli jak rozumiem, jeśli chcemy mieć w Polsce nowoczesną biotechnologię, to nie możemy myśleć o jednej lub dwóch spółkach, ale o całym środowisku.

Paweł Zawadzki: – Tak, o ekosystemie…

Błażej Bogdziewicz: – Który oczywiście musi się wpisać w globalny ekosystem, aby nie wyważać drzwi, które ktoś już dawno otworzył.

Paweł Zawadzki: – To nie jest trudne. Jest Internet, za chwilę wrócą konferencje naukowe. To forum wymiany myśli, ale też możliwość nawiązania bezpośrednich rozmów i współpracy. Zachodnim firmom biotechnologicznym, wbrew pozorom, możemy niemało zaproponować. Choćby dobrze wykształcone kadry i niższe koszty działalności. Na Zachodzie jest teraz nowy trend, który polega na tym, że firmy zamiast jednego, dużego ośrodka badań i rozwoju tworzą kilka mniejszych, rozsianych po świecie. Taki ośrodek powstaje w Krakowie, tworzony przez Indiro.

Błażej Bogdziewicz: – Czyli szansa na stworzenie w Polsce takiego środowiska istnieje.

Paweł Zawadzki: – Tak, przy czym nie powstanie ono dzięki państwowym grantom, ale biznesowi. I to jest bardzo dobra wiadomość.

Piotr Rojda: – Pozostając przy grantach. To jest właśnie największa różnica między Polską a Stanami Zjednoczonymi. W USA akademicy po prostu zakładają spółkę, znajdują fundusz venture capital, który zasila ją finansowo i pracują z perspektywą, że za jakiś czas będą musieli pokazać konkretne wyniki i wyjść z nimi na rynek. Oczywiście, nie wszyscy osiągają sukces, ale ten system stwarza zupełnie inną perspektywę, inny cel i rzecz jasna inne możliwości niż w naszym kraju.

Błażej Bogdziewicz: – W naszych peregrynacjach po rynku niejednokrotnie już trafialiśmy na europejskie spółki biotechnologiczne, które miały dobry pomysł na biznes i bardzo dobrze rozwiniętą część naukową, ale żyły z grantów. Były w sferze komfortu i w naszej ocenie nie miały dość determinacji, aby się z niej wyrwać, wyjść z laboratorium i skonfrontować swój projekt z rynkiem. Często, choć chyba nie zawsze, lekarstwem dla takiej firmy jest menadżer, niekoniecznie wybitny biotechnolog, ale człowiek głodny sukcesu, który będzie miał dość siły i autorytetu, aby tymi naukowcami pracującymi w laboratorium mocno „potrząsnąć”.


Paweł Zawadzki: – To jest bardzo interesujący problem. Gdy dwadzieścia lat temu powstawały spółki technologiczne, to ich prezesami nie zawsze byli fundatorzy. Spółki biotechnologiczne są dzisiaj na takim samym etapie, na którym na przełomie XX i XXI wieku były spółki technologiczne, ale niestety ich proces tworzenia produktów jest znacznie bardziej skomplikowany niż w wypadku takich spółek, jak na przykład Apple czy Facebook. Z tego w dużej mierze wynika, że na czele spółek biotechnologicznych stoją naukowcy, często zresztą pod względem ich kompetencji naukowych, wybitni. Niestety, oni nie zawsze równie dobrze poruszają się poza laboratorium. Stąd, moim zdaniem, wynika brak „egzekucji”, przejścia ze świata badań do ich monetyzacji. Jestem jednak przekonany, że to się zmieni, gdy na rynku biotechnologicznym rozpocznie się proces konsolidacji spółek.


– Jaka jest dzisiaj kondycja branży biotechnologicznej? Sądząc po indeksach giełdowych inwestorzy przestali wierzyć w szybki sukces, przestali wierzyć, że rzeczywiście stoimy u progu wielkiej medycznej rewolucji.

Błażej Bogdziewicz: – Bardzo starannie badamy ten rynek i mogę z całą stanowczością powiedzieć, że obecnie nie ma najmniejszych kłopotów z finansowaniem spółek biotechnologicznych przez inwestorów. Natomiast na giełdzie rzeczywiście mieliśmy zmianę nastrojów i ceny akcji spółek biotechnologicznych spadły. Przyczyn tego spadku upatrujemy w splocie różnych czynników, wśród nich eksplozji debiutów spółek biotechnologicznych na amerykańskim parkiecie. To spowodowało, że wielu inwestorów poczuło się zagubionych.

Piotr Rojda: – Trzeba powiedzieć, że nie wszystkie z tych debiutów były udane, to znaczy nie wszystkie spółki, które w ostatnich miesiącach znalazły się na amerykańskiej giełdzie były do tego gotowe. To zniechęciło inwestorów. Część winy spada też na FDA, czyli amerykańską Agencję Żywności i Leków, która w ostatnich miesiącach była zaangażowana w walkę z pandemią i w związku z tym zanotowała opóźnienia w dopuszczaniu na rynek nowych leków i terapii.

Błażej Bogdziewicz: – To prawda, ale to oczywiście w żadnym razie nie zahamowało rewolucji w medycynie. Ona się dzieje. W niedawnym wywiadzie dla Bloomberga prezes Novartisu, jednej z największych firm farmaceutycznych na świecie powiedział, że nigdy jeszcze postęp w branży medycznej nie był tak szybki jak obecnie i w ciągu najbliższych lat doświadczymy rewolucji w postaci nowych leków i nowych terapii.

Piotr Rojda: – Piotr zdaje się uważać, że spadki na giełdzie w krótkim okresie są w stanie pogrzebać długotrwałą, opartą na bardzo mocnych, naukowych fundamentach prognozę gwałtownego rozwoju szeroko pojętej medycyny. Tak nie jest. Może się okazać, że jakaś technologia nie działa lub jest toksyczna, wtedy usprawiedliwiona jest przecena spółek zajmujących się danym wycinkiem medycyny. To co obserwujemy na rynku od lutego 2021 roku to silna korekta notowań spółek z całego sektora biotechnologicznego, w wielu przypadkach potęgowana przez niską płynność i nieradzenie sobie z emocjami przez wielu inwestorów.

Paweł Zawadzki: – Biotechnologia potrzebuje czasu. Tej branży nie można porównać na przykład z produkcją samochodów, gdzie braki na rynku da się uzupełnić stawiając trochę więcej linii produkcyjnych oraz zatrudniając nowych specjalistów. Moim zdaniem, paradoksalnie, branży biotechnologicznej zaszkodziła również pandemia. W tym sensie, że szczepionki i leki pojawiły się bardzo szybko i inwestorzy uznali, że proces adopcji wyników badań laboratoryjnych przyspieszy również w spółkach biotechnologicznych. Ale pewnych rzeczy nie można przeskoczyć. Jestem jednak absolutnie przekonany – i tu się z Błażejem i Piotrem zgadzamy – że tego gigantycznego postępu nic już nie zatrzyma.

Błażej Bogdziewicz: – Ale trzeba cierpliwości. Pamiętajmy, że badanie trzeciej fazy trwa przynajmniej dwa lata, później jeszcze kolejny rok trwa postępowanie przed Agencją Żywności i Leków. Tego po prostu nie da się przeskoczyć.


– Jaka nauka płynie z tego dla inwestorów?

Błażej Bogdziewicz: – To co mówiliśmy zawsze – inwestowanie w spółki biotechnologiczne, które będą największymi beneficjentami rewolucji w medycynie i ich akcje mają w przyszłości szansę „wystrzelić” równie mocno, jak to było w wypadku spółek technologicznych wymaga długiego horyzontu czasowego.


– Czyli?

Błażej Bogdziewicz: – Myślę, że dziesięciu lat.

Piotr Rojda: – Weźmy przykład Intelli Therapeutics, o której już w „Ringu Caspara” mówiliśmy. Spółka powstała w 2014 roku, my zainwestowaliśmy w jej akcje w roku 2018, trzy lata później Intellia pokazała pierwsze w historii dane o udanej edycji genomu w organizmie człowieka. Edycja nastąpiła tam, gdzie miała nastąpić, była skorelowana z dawką terapii i nie wystąpiły efekty uboczne. Wyniki bardzo obiecujące, ale są to wyniki pierwszej fazy, jeszcze wiele wody w rzekach upłynie zanim produkt Intelii znajdzie się na rynku. Potrzeba lat, dlatego tak bardzo podkreślamy znaczenie horyzontu inwestycyjnego przy inwestowaniu w akcje, a tym bardziej przy inwestowaniu w biotechnologię.


– Warto czekać?

Paweł Zawadzki: – Zdecydowanie tak. Gigantyczny postęp w medycynie wyznaczały dotąd dwa wydarzenia – wynalezienie antybiotyków oraz szczepionek. Wcześniej śmiertelność była bardzo wysoka, w XIX wieku w Europie średnia długość życia sięgała zaledwie czterdziestu lat, a w Afryce była o blisko dziesięć lat krótsza. Trzecie kluczowe wydarzenie dzieje się na naszych oczach – coraz lepiej radzimy sobie z dwoma największymi „zabójcami”, czyli z zawałami serca oraz nowotworami. Jeszcze trzydzieści lat temu rak był wyrokiem śmierci, a dzisiaj w wypadku wielu rodzajów raka jest to już tylko choroba przewlekła. Kilka lat temu raka jajnika przeżywało zaledwie 20% kobiet, dzisiaj ten wskaźnik wzrósł do 65%. Biotechnologia „wystrzeli”, bo są w to zaangażowane bardzo duże pieniądze oraz ogromna liczba znakomitych naukowców.


Rozmawiał Piotr Gajdziński